尚品宅配(300616)2020年中报点评：Q2收入业绩降幅收窄 整装业务持续快发展

事项：

    公司发布2020 年半年报。2020 年上半年实现营业总收入22.66 亿，同比下降27.77%；实现归母净利润-1.23 亿元，同比下降175.08%，扣非后归母净利润-1.46亿，同比-211.16%，实现基本每股收益-0.62 元。

    评论：

    单二季度收入降幅收窄，业绩转正，在手订单较快增长。公司单二季度收入业绩降幅均较一季度收窄，其中，单Q2 实现营收15.97 亿，同比-14.31%（Q1同比-47.46%），归母净利润0.33 亿，同比-82.35%（Q1 同比-589.26%），扣非后归母净利润0.21 亿，同比-87.40%（Q1 同比-356.35%）。我们认为公司收入业绩短期内受“新冠”疫情影响较大，未来有望恢复，报告期末公司合同负债12.97 亿，同比+13%，表明公司在手订单增速较快，预计随下半年疫情缓解以及家装需求释放，公司收入业绩料将持续改善。

    盈利水平承压下降，毛利率环比改善。2020 年上半年公司实现毛利率35.07%，同比-7.94pct，其中Q2 单季度毛利率35.42%，同比-8.56pct，环比+1.17pct，我们认为由疫情和业务结构导致。期间费用率方面，销售费用率同比提升3.16pct 至33.30%，管理费用率同比提升1.05pct 至6.16%，研发费用率同比提升1.00pct 至2.82%，财务费用率同比下降0.10pct 至-0.14%。综合影响下，公司净利率同比下降10.64pct 至-5.44%。

    整装业务快速拓展，助力公司收入增速恢复。渠道端，公司采用自营与加盟并举模式，拥有行业内较强大的渠道网络，截至2020 上半年末，公司加盟店总数2247 家（含在装修店面），其中自营城市加盟店181 家；直营店93 家。整装方面，2020 年上半年公司成都、广州、佛山三地自营圣诞鸟整装开工数817户，交付476 户，圣诞鸟自营整装收入（全口径，含家具配套）达成约9400万元（其中单Q2 达成约6800 万，同比+20%）。同时，公司Homkoo 整装云战略稳步推进，截至报告期末，整装云会员数已经达到3000 家（2019 年末2497家），Homkoo 整装云渠道收入（全口径，含家具配套）约1.56 亿，同比增51%（其中单Q2 达成1.19 亿，同比+94%）。长期来看，随着自营整装发展及整装云持续赋能，公司整装业务收入有望持续快增长。

    创新经营稳步发展，维持“强推”评级。我们认为公司未来“整装+全屋定制”

    有望在公司自身强大的信息系统支撑下迎来快速发展。考虑到“新冠”疫情对零售渠道冲击，我们调整公司盈利预测，预计公司2020-2022 年归母净利润分别为5.42/6.35/7.35 亿元（原预测值分别为5.81/6.83/7.94 亿元），EPS 分别为2.73/3.19/3.70 元，对应当前市值PE 分别为22/19/17 倍。基于公司独特的业务模式和在全屋定制、整装渠道的快速发力，我们维持公司115 元/股目标价，对应2020 年42 倍PE，并维持“强推”评级。

    风险提示：宏观下行家居消费不振，定制家具格局发生重大变化。