山煤国际(600546):降本发力对冲疫情影响 HJT项目启动转型再进一步

类别:公司 机构:开源证券股份有限公司 研究员:张绪成 日期:2020-09-01

事件:8 月28 日山煤国际发布2020 年中报,2020H1 实现总营收180 亿元(同比-9.2%),归母净利润4.5 亿元(同比-12%)

    业绩下滑但符合预期,降本发力稳住基本面。维持“买入”评级

    上半年公司业绩下滑主要因为疫情影响下,煤炭“量价”均有所下降,但相较于行业平均20%左右的利润跌幅,公司业绩韧性犹存,符合预期。公司在成本领先战略指引下降本发力明显,多方面均有体现:自产煤吨煤成本同比-18.6%;管理费用同比-7%;融资结构优化致财务费用大幅下降(同比-16.2%)。销售费用增幅较大(同比+66.7%)主因转型港口销售运费增加。另外公司积极偿还借款,资产负债率降至72.7%(2019 年末76%)。整体来看,公司主业经营韧性犹在,为转型光伏立稳根基。随着一期HJT 项目启动,转型确定性进一步增强,看好未来业绩成长潜力。我们维持公司盈利预测,预计2020/2021/2022 年度实现归母净利润9.5/14/16.6 亿元,同比变化-19.1%/47.1%/19.3%;EPS 分别为0.48/0.7/0.84元,PE 分别为25.2x/17.2x/14.4x。维持“买入”评级。

    “量价”皆降但降本有所对冲,煤炭毛利率基本稳定

    煤炭产量增&销量减。2020H1 煤炭产/销量分别为1957/5571 万吨(同比+6.9%/-5.2%),销量下滑除疫情原因外,还因公司优化业务结构压减贸易煤销售。

    吨煤价格&成本均下降。2020H1 吨煤价格/成本分别为320/257 元/吨(同比-4.4%/-3.5%),吨煤毛利63 元/吨(同比-7.8%)。若假设自产煤销量等于产量,自产煤吨煤成本或同比降18.6%,体现出公司优秀的成本控制能力。煤炭毛利率基本稳定,2020H1 为19.7%(同比-0.7pct)。

    首期3GW异质结项目启动,转型新能源再进一步

    近期公司正式启动一期3GW 异质结项目(预计2021 年3 月出片),是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步,有望为公司开拓出“煤炭+光伏”的双能源驱动,激发中长期增长潜力。HJT 是下一代高效电池的主要发展方向,潜力大且供给格局尚未稳定。公司规划的10GW 项目全球规模领先,有望通过规模效应实现降本,在市场成熟之前实现“抢跑”,抢先构筑技术和产能规模护城河。

    风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT 项目进度不及预期。