老凤祥(600612)：展店营销步伐持续 双百行动激发活力

事件：公司发布《2020 年半年度报告》，公司2020H1 实现营收264.87亿元，同比下降5.76%；归母净利7.41 亿元，同比增长0.24%。

    收入增长短期承压，逆势展店支撑未来长期向好。公司H1 营收小幅下降（同比-5.76%），优于社零黄金珠宝类表现（同比-23.6%）。公司年Q1 订货会销售创历史新高，但受疫情影响下游经销商销售压力提升，Q2 营收环比下降17.19%。公司上半年净增银楼网点98 家，新增网点超同期30 家，展店步伐加快，截至20H1 总网点累计达3991 家。公司疫后主动出击，前往山东、安徽、江苏等地积极开展异地订货服务，推动疫后复苏。我们预计，展店步伐持续推进，叠加婚庆需求有望在下半年集中释放，公司下半年营收有望显著改善。

    金价因素叠加创新产品推出，产品结构优化。公司顺应环境变化，响应文明餐桌的倡议，推出“银制公勺公筷”等产品，迎合消费需求创造新的业务增长点。产品结构优化叠加金价因素，珠宝业务毛利率10.8%（较同期+0.9pct.）。同时，公司积极创新营销模式，充分利用各种节日因素组织策划营销活动，利用云游博物馆、云直播等新形式提供全新体验，创新营销手段有利于提高宣传效率和增强品牌吸引力。产品创新以及新媒体营销推出拉升公司盈利能力，提升品牌影响力。

    落实“双百行动”有望激发公司活力。公司选取三家子公司进行“双百行动”试点，疫情缓解后加速推进。试点工作的完成将为公司推广职业经理人制度、完善用人机制和薪酬分配制度奠定了基础公司上半年，费用率保持基本稳定，管理销售费用率为2.45%（较同期-0.08pct），费用控制较为良好。我们预计，“双百行动”落地激发公司活力，公司运营管理效率进一步提高。

    盈利预测：公司是黄金珠宝龙头企业，品牌和渠道优势明显。我们预计公司20/21/22 年实现收入524.97/590.71/646.37 亿，增速5.78%/12.52%/9.42%，同期实现归母净利14.39/16.59/18.36 亿，同比增速2.19%/15.27%10.69%，EPS 为2.75/3.17/3.51，对应PE 为19.74、17.13、15.47，维持“推荐”评级。

    风险提示：新营销推进不及预期，金价大幅波动。