雅化集团(002497)：锂盐项目持续优化 民爆有望快速增长

事件概述

    公司发布2020 年半年报，2020 年H1 公司实现营业收入12.93 亿元，同比下降17.76%；归属上市公司股东净利润1.32 亿元，同比增长12.87%，EPS0.14 元；经营现金流量净额2.77 亿元，同比大幅增长。

    分析判断：

    内蒙地区销售放量，民爆项目恢复增长。

    2020 年上半年，疫情导致民爆行业一季度生产经营受到了较大的影响，自二季度起，企业生产经营逐渐步入正轨。民爆生产企业上半年工业炸药累计产、销量分别为195.10 万吨和193.97 万吨，同比分别下降3.70%和3.56%；工业雷管累计产、销量分别为4.07 亿发和4.17 亿发，同比分别减少22.39%和20.18%；民爆行业累计实现利润总额22.67 亿元，同比下降5.03%。公司作为国内民爆行业龙头，积极调整产品结构和优化市场布局，2020 年上半年，公司民爆产品销售收入同比增长2.12%，增速高于全国平均水平，其中内蒙地区实现营业收入1.81 亿元，同比增长41.77%，毛利率40.86%。民爆项目Q2 恢复增长，尤其是内蒙地区的亮眼业绩是当期业绩同比向好的主要原因。

    2020 年4 月，国务院安委会部署开展全国安全生产专项整治三年行动，同期工信部也印发了《民爆行业安全生产专项整治三年行动工作方案》，随着两项政策的颁布实施，未来有望加速对民爆行业内中小产能的出清，有利于头部企业巩固并扩大优势。

    川藏铁路中段开工在即，民爆板块有望进入快速增长。

    中央第七次西藏工作座谈会于2020 年8 月28 日至29 日在北京召开。习近平总书记强调，要围绕川藏铁路建设等项目，推动建设一批重大基础设施、公共服务设施，建设更多团结线、幸福路。川藏铁路是史无前例的世纪工程，是继青藏铁路后的第二条进藏铁路，川藏铁路的建设具有重大的政治、战略、经济意义。据了解，川藏铁路分为三段推进，其中，成都至康定段（成康段）于2014 年12 月6 日开工，2018 年12 月28 日正式开通运营；拉萨至林芝段（拉林段）先期开工段控制性工程于2014 年12 月19 日动工，预计2020 年底全线铺轨完成，2021 年开通运营。

    川藏铁路中段（康林段）全长1008km，桥隧占比80%以上，为最施工条件最困难的地段，需要大量的爆材以及爆破服务，2020 年起中央以及地方政府为川藏铁路中段的建设做了大量的前期准备工作，我们认为川藏铁路目前已具备全面开工的条件，预计近期有望全面开工。公司作为西南地区最大的民爆企业，拥有工业炸药许可产能为22.80 万吨、工业雷管许可产能为17950 万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能为13000 万米，2019 年综合产能利用率为85.63%。未来随着川藏铁路中段（康林段）的开建，公司有望持续优化市场布局，进一步释放产能，民爆板块收入有望实现较大增长。

    高镍化浪潮拉动氢氧化锂需求，价格下行中的氢氧化锂拐点将至。

    中国金属新闻网信息显示，目前电池级氢氧化锂（四川）报价为4.65-4.85 万元/吨，较去年同期有较大幅度的下跌，公司2020 年H1 锂盐实现销售收入2.34 亿元，同比下滑50.42%，主要因疫情影响一季度出货，同时产品价格大幅下跌；产品毛利率12.08%，同比上涨8.76pct,一方面因原料锂精矿价格下跌，同时也得益于公司持续优化生产工艺，降低了生产成本。据EV Sales网站数据：2020 上半年，全球新能源乘用车累计销量为94.71 万辆。2020 年Q2，特斯拉中国市场表现超预期， 2020 年6 月，欧洲主流国家电动车销量达到8.1 万辆，同比大增93%，环比增长104%，整体渗透率达到8.9%，已经超过疫情前的单月最高水平。根据GGII 数据显示，1-7月，我国动力电池产量累计29.6GWh，其中，7 月动力电池产量共计6.1GWh，同比增长6.4%，环比增长13.8%，动力电池端整体体现出复苏的态势。就氢氧化锂来看，根据GGII 数据显示，2019年全球单水氢氧化锂的总产能约20 万吨，其中有效产能约15 万吨，全球产销量约9.96 万吨，需求量约7.97 万吨，随着高端车型平均带电量的提升，未来高能镍化正极材料出货量有望实现连续高增，从而拉动氢氧化锂的需求。预计2025 年全球氢氧化锂的需求总量将大幅增长至56.6万吨，2019-2025 年CAGR 约38.65%，2022 年锂电池对于氢氧化锂的需求量预计将超越碳酸锂。

    根据公司2020 年6 月16 日公告显示，目前公司拥有各项锂盐产能近4 万t/a，主要以氢氧化锂为主，同时前期公司宣布非公开募集15 亿元用于2 万t/a 氢氧化锂以及1.1 万t/a 氯化锂产能的建设，未来公司将拥有锂盐产能约6 万t/a。根据公司深交所互动易问答显示，目前国内前十大正极材料供应商绝大多数是公司客户，宁德时代主要供应商亦为公司核心客户，我们判断随着全球高端汽车对续航需求的提升，公司作为高镍化产业链的核心企业，未来有望大幅受益。

    投资建议

    由于新冠疫情的影响，以及锂盐、锂精矿价格的持续下跌，我们调整之前的盈利预测，预计2020-2022 年公司实现营业收入分别为34.16/46.94/59.28 亿元（之前2020-2021 年预测为42.91/54.18 亿元，2022 年未做预测），实现归母净利润为2.54/3.29/4.12 亿元（之前2020-2021 年预测为1.77/3.16 亿元，2022 年未做预测），EPS 分别为0.27/0.34/0.43 元，目前公司股价9.36 元，对应PE 分别为35/27/22 倍，公司作为国内民爆行业龙头企业，民爆板块业务保持持续增长，同时公司逆势扩产氢氧化锂产能，未来有望进入收获季，我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。

    风险提示

    新能源汽车需求恢复不及预期，川藏铁路开工进度不及预期等风险。