蓝光发展(600466)：低估值与潜在弹性

　　事件描述

    　　2020 中报显示公司上半年营收为158.0 亿元（+8.7%），归母净利润为13.6 亿元（+7.5%），扣非后归母净利润为13.9 亿元（+15.7%）。

    　　事件评论

    　　全年业绩增长仍有一定弹性。与行业一致，公司上半年竣工节奏有所延迟（仅完成全年计划的19.1%，而去年同期占全年实际竣工之比为24.6%），导致业绩增速相应放缓，上半年实现营业收入158.0 亿元（+8.7%），归母净利润13.6 亿元（+7.5%）；虽然毛利率下降2.1pct 至27.3%，但销售费用率和管理费用率均有一定改善，最终归母净利增速与收入增速大体相当。公司未结转资源相对充裕，预收/年化结算=1.87X，且下半年大概率将加快竣工（年初计划竣工量较去年实际竣工增长16%），在股权激励考核要求下（扣非净利润增长49%），预计全年业绩增长仍有一定弹性。

    　　销售重心落在下半年，拿地力度相对积极。公司Q1 销售面积和金额分别同比下降43.3%和42.5%，Q2 快速恢复至与去年基本相当的水平，上半年整体金额同比仍下降18.2%，但权益回款率大幅提升12.9pct 至84.4%；下半年推盘力度将加大，销售重心落在下半年，全年销售目标仍有一定保障。此外，公司上半年拿地积极，拿地计容/销售面积=105%，拿地金额/销售金额=84%，均较上年同期有所提升，且新增计容建面约43%位于一二线城市，土储结构有所优化，但拿地平均溢价率偏高，将考验后续运营能力。

    　　财务杠杆有一定提升。在上半年流动性较为充裕的宏观背景下，公司财务杠杆有一定提升，和2019 年底相比，公司有息负债增长25.5%至714 亿元，剔除预收的资产负债率（分子分母双扣）提升0.6pct 至71.3%，净负债率（还原永续债影响）提升26.9pct 至126.2%，现金短债比降低至79.5%。公司单位有息负债创造的销售回款（截至上半年末的四个季度）降低至0.87（2019 年底为0.98），主要是上半年有息负债规模增速较快、但销售回款受到疫情短期影响所致。

    　　投资建议：低估值品种、可关注潜在弹性。公司上半年业绩实现稳健增长，销售节奏逐渐恢复，拿地和规模意愿较为积极，在较高的股权激励考核要求加持之下，全年业绩释放具备一定的潜在弹性，且当前估值处于行业较低水平。此外，上半年董事增持、转让医药业务聚焦主业、开展回购等事件也彰显主动作为。预计2020-2022 年归母净利分别为45/53/61 亿元，分别增长30%/18%/15%，市盈率分别为3.6X/3.1X/2.7X，具备一定的估值优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1.完成股权激励考核有不确定性；

    　　2.新开工、推盘和去化存在不确定性。