招商公路(001965)：2Q业绩符合预期 年轻路产的盈利修复空间大

　　2Q 业绩符合公司预告

    　　公司1H 收入22.99 亿元，同比-37.7%；毛利润同比-69.5%，毛利率下滑23ppt；归母净利润-2.42 亿元，对应每股盈利-0.04 元，同比-111%。业绩落在公司此前预告区间的上端，基本符合市场预期。

    　　其中，2Q 收入同比下降28%，净利润同比下降63%。

    　　1H 投资收益同比下滑105%至-9927 万元，亏损主要因为来自新收购的广西中铁项目2.92 亿元投资损失，其他公司参股公司上半年多处于微盈利状态，重点公司如山东高速/宁沪高速/皖通高速分别贡献投资收益4314 万元/5677 万元/3144 万元。我们广西中铁项目的高速处于培育期中，自身盈利能力尚弱，因而受免费影响较大；且公司收购不久，业务的协同效应尚待释放。

    　　1H 分板块：投资运营板块收入同比下滑47%，毛利率下降30ppt至29%，其中控股路段通行费收入同比下滑53%至11.4 亿元，利润总额同比下滑95%至5949 万元；光伏业务收入同比增长6%至2.05 亿元，利润总额同比增长36%至9153 万元。交通科技板块收入同比下滑28%至5.28 亿元，毛利率下降1ppt 至8%。智慧交通板块收入同比增长17%至2.86 亿元，毛利率提升6ppt 至12%，受ETC 推广催化经营能力提升。招商生态板块收入同比增长1%至5006 万元。

    　　发展趋势

    　　我们认为公司参控股的路产经营状况将继续边际改善。公司处于培育期的项目占比高，而这部分路产盈利弹性较大，目前疫情对车流量与收费的影响已经接近尾声，未来盈利释放可期。政策端，各省延长期限的补偿政策或将陆续落地，有利于摊薄折旧成本，有助于路产的盈利估值提升。

    　　主业长期成长能力依旧良好。1）收费公路主业方面，公司近年来保持稳健的收购脚步，未来有望在后疫情时代以更低的价格寻找存在潜在收购机会的路产，从而保持成长性，巩固公司公路龙头地位；2）智慧交通板块盈利能力增强，或将成为公司重要的利润补充；3）我们认为公司下属部分路产有望成为未来公路 REITs 的试点项目，从而为公司带来新的盈利增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们基本维持2020/2021 年盈利20.31 亿元（-53%YoY）/44.14 亿元（+117%YoY）。当前股价对应2020/2021 年21.6 倍/10.0 倍市盈率，与1.8%/4.0%分红收益率。维持跑赢行业评级和8.67 元目标价，对应26.4 倍2020 年市盈率和12.1 倍2021 年市盈率，较当前股价有21.9%的上行空间。

    　　风险

    　　补偿政策不及预期，新收购路产车流量不及预期。