山煤国际(600546)：首期3GW异质结(HJT)项目启动 转型新能源再进一步

事件：8 月21 日山煤国际发布公告，拟组建合资公司光电科技，将先行启动建设10GW高效异质结（HJT）太阳能电池产业化一期3GW项目

    首期3GW异质结项目启动，转型新能源再进一步。维持“买入”评级一期HJT 项目启动是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步。长期以来公司以煤为主，业务结构单一，谋划转型有望为公司开拓出“煤炭+光伏”的双能源驱动，激发中长期增长潜力。在山西国改持续深化背景下，省内煤企间的专业化整合也将有望助推公司转型深化，看好公司新能源转型前景。考虑到HJT项目带来业绩增长预期，我们上调公司盈利预测，预计2020/2021/2022 年度实现归母净利润9.5/14（+2.4）/16.6（+3）亿元，同比变化-19.1%/47.1%/19.3%；EPS 分别为0.48/0.7（+0.12）/0.84（+0.15）元，PE 分别为28x/19x/16x。维持“买入”评级。

    进军光伏势在必行，加速布局HJT 有望实现“抢跑”

    公司转型存在充足必要性。由于公司在煤炭资源储量及产能方面并不占优，单一的煤炭业务无法完全突出公司的竞争优势，转型成为必然。也正是因此，公司在非煤业务转型上包袱较轻，且获得更多的政策支持。此次HJT 项目启动也均已顺利获得省内政策以及山西国运的支持。HJT 具备长远成长性。HJT 是下一代高效电池的主要发展方向，技术潜力大，且供给格局尚未稳定，适合作为新能源转型突破口。公司规划的10GW 项目全球规模领先，有望通过规模效应实现降本，在HJT 市场成熟之前实现“抢跑”，抢先构筑技术和产能规模护城河。

    合作方具备专业光伏背景，项目有序推进未来可期合作方具备资深专业性。两个合作方中，珺华思越作为财务投资者可在资本市场运作等方面提供支持。宁波齐贤则是员工持股平台，股东成员深耕光伏产业多年，将在项目中担任核心职位，其中邹西原曾在协鑫集成、天合光能任职核心管理层。

    项目规划体现高效性。一期项目预计2021 年3 月出片，其中基础设施建设预计在3 个月内完成，后续将快速推进设备安装调试工作。项目32 亿元投资中包含10GW 项目所需土地等基础设施。上游方面，公司将招标吸引国内外设备生产商；下游方面，或将专注于中高端市场，目前已有下游企业表示出战略合作意向。

    风险提示：经济恢复不及预期；贸易业务坏账风险；HJT 项目进度不及预期。