马钢股份(600808)：2Q20盈利继续两端受压 下半年边际改善在望

公司1H20 业绩符合我们预期

    公司公布1H20 业绩：营业收入374.29 亿元，同比+1.1%；归母净利润8.12 亿元，同比-29%，符合我们此前预期；其中2Q20 营业收入212.23 亿元，同比+9.9%，归母净利润4.35 亿元，同比-59%。

    1）2Q20 钢材销量强势恢复。受益于2Q20 赶工需求的释放和制造业需求复苏，公司2Q20 钢材销量同比增长18.6%至555 万吨。2）钢价低迷、原料坚挺，盈利继续两端受压。但由于行业库存高企、钢价低迷，同时成本端原燃料价格仍较高昂，公司吨毛利两头受压：2Q20 公司吨钢售价同比下跌7%至3432 元（其中板材价格同比-2%，长材价格同比-10.4%），吨钢成本仅下跌3%，使得公司2Q20吨钢毛利同比下跌37%（或180 元）至299 元。3）公司2Q20 吨钢费用同比大致持平于约220 元，主要是2Q20 销售费用率、研发费用率略增，而财务费用率下降较为明显。4）核心经营现金流明显改善：若剔除财务公司的影响，公司1H20 经营现金流为34.9亿元，同比增加25.5 亿元，主要系公司1H20 支付现款减少所致，对应1H20 自由现金流6.3 亿元。5）1H20 公司净负债率为32%，与2019 年底大致持平，水平较为健康。

    发展趋势

    行业库位高企压制上半年公司提价空间，2H20 业绩或环比改善。

    新冠疫情下下游需求停滞、钢材阶段性供过于求，库存高企，使上半年钢价表现低迷，但自6 月起，随着需求回暖和去库进行，公司板材产品已进入转暖节奏，公司近日公布的9 月板材出厂价平均较5 月低点累涨650~660 元/吨，幅度超10%。螺纹亦在逐步进入旺季，但受制于较高水平的库存，我们预期旺季期间螺纹价格有望继续修复，但大涨、急涨的可能性不高，2H20 在逆周期调节政策和旺季的支撑下，我们预期公司钢材出货及售价有望改善，业绩有望环比提升。同时，我们观察到公司在规划、制造、营销、采购、管理等方面，已在积极融入宝武生态圈，协同效应逐步显现。

    盈利预测与估值

    我们维持2020e EPS 0.25 元和2021e EPS 0.33 元。当前股价对应A股2020/21e P/B 0.8x/0.7x，H 股2020/21e P/B 0.5x/0.5x。我们维持A/H 股中性评级，以及A/H 股目标价2.90 元/2.89 港币（对应A 股2020/21e P/B 0.8x/0.8x，对应H 股2020/21e P/B 0.7x/0.7x），A/H股别有3%和34%上行空间。

    风险

    需求不及预期，铁矿石价格韧性超预期。