海信视像(600060)：产品结构持续改善 H1业绩大超预期

事件：公司2020 年H1 实现营业收入159.01 亿元，同比+5.28%，归母净利润3.66 亿元，同比+488.09%，增速远大于以往，业绩大超预期；扣非归母净利润855 万元，去年同期-8622 万元；实现经营性净现金流13.26 亿元，同比+54%。其中2020Q2 实现营业收入91.37 亿元，同比+22.12%，归母净利润3.14 亿元，同比+787.78%。扣非归母净利润283 万元，去年同期-5603 万元；实现经营性净现金流10.59 亿元，去年同期-5.72 亿元。

    国内彩电行业出现回暖，外销产品结构进一步优化，销售增速大幅提升。

    根据奥维数据，2020Q2 国内彩电市场零售规模同比+3.9%，政府消费券+促销刺激下需求逐渐回暖，公司整体份额保持领先。受居家时长增加及电商渠道的带动Q2 持续增长，消费者对高端大屏和前沿显示技术的需求仍然不断提升，北美和亚太等主要国家和地区均实现了销量的大幅增长，在渠道和消费者认知方面越来越受海外市场认可。另外，TVS 经营持续改善，东芝及海信市占率登日本市场榜首。完成销售渠道的自建后，TVS 加快新品导入并提升产品质量，推动市场竞争力持续增强。

    毛利率方面，2020 年H1 公司毛利率为17.55%，同比+1.77pct，净利率为2.98%，同比+2.24pct；其中2020Q2 毛利率为18.8%，同比+1.98pct，净利率为4.08%，同比+3.26pct。我们预计外销市场高端大屏和前沿显示技术的需求仍然不断提升是毛利率增长的重要因素。从费用端来看，公司2020年H1 销售、管理、财务费用率分别为8.69%、1.67%、-0.09%，同比-0.82、+0、-0.3pct，销售费用率的降低主要是市场推广费用减少所致。

    从资产负债表角度看，公司2020 年H1 货币资金+交易性金融资产为119.58亿元，同比+13.38 亿元，扣除长期借款和短期借款后余100.9 亿，PB 角度来看，账上大量现金资产体现出于资产负债表角度的低估。从现金流量表角度看，2020 年H1 期末的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额为13.26 亿元，同比+53.92%，其中销售商品及提供劳务现金流入173.88 亿元，同比-9.89%，尽管上半年计提资产减值准备5666 万元，比上年同期+232.4%，公司仍取得较好的表现。

    投资建议：主业方面，20 年公司积极改善产品结构，持续提升毛利率水平，体现公司作为彩电龙头的强大韧性；构建VIDDA+海信+东芝的品牌矩阵，形成差异化竞争；上半年海外市场整体快速增长，TVS 扭亏为盈贡献利润，看好公司未来发展前景。结合20 年中报业绩情况，预计公司20-22 年公司归母净利润8.85/10.94/12.70 亿元（20-22 年前值8.67/10.72/12.33 亿元），当前股价对应20-22 年21.4x/17.3x/14.9x PE，考虑到公司高比例的在手现金额（净现金100.70 亿元，净现金/市值为0.53），对应2020 年预测值，PB 为1.25X，维持“买入”评级。

    风险提示：国内行业回暖不及预期；面板价格上涨风险；品类拓展内销收入不及预期