华阳国际(002949):业绩超预期 装配式设计业务快速发展

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:李峙屹/黄颖 日期:2020-08-25

  投资要点:

      公司2020 年上半年归母净利润增速4.84%,略超过我们的预期(0%),我们认为一方面是疫情后政府投资加快、装配式设计业务景气度较高,另一方面设计、造价咨询等业务推进受疫情影响较小所致。2020 年上半年公司实现营业收入5.87 亿元,同比增长23.6%,实现归母净利润3929 万元,同比增长4.84%,其中2Q20 实现单季营收3.97 亿,同比增长32.6%;单季净利润6566 万元,同比增长103%。

      装配式设计快速增长。分业务看,建筑设计业务实现收入4.82 亿元,同比增长29.5%,收入占比较19 年同期提升3.7 个百分点至82.1%,其中装配式建筑实现设计收入1.30 亿元,同比大幅增长46.1%,占公司设计收入比例提升3 个百分点至27%;造价咨询业务实现收入5222 万元,同比增长29.2%;工程总承包及全过程咨询等新业务实现收入5109 万元,同比下滑16.74%,主要系在执行项目在一季度受到疫情影响无法正常推进工程进度。

      人员持续扩张导致毛利率短期仍有所下滑,费用控制较好,综合影响下净利率同比降低1.25 个百分点。20 年上半年公司综合毛利率为26.4%,同比下滑1.52 个百分点,主要是公司近年大幅增加人工扩充设计产能,2017-2019 年员工CAGR=42%,20 年上半年较19 年末继续增长4.37%,导致阶段性人均效能有所下降。期间费用率(含研发)较去年同期降低0.62 个百分点至16.8%,其中销售费用率降低0.39 个百分点至2.07%;管理费用率降低1.05 个百分点至9.25%;公司加大新技术研究,研发人员增加导致研发支出大幅增长34.2%,带动费用率提升0.42 个百分点至5.34%;财务费用率提升0.39 个百分点至0.10%,主要系短期借款增加使得利息费用增长所致;公司资产及信用减值损失占营业收入绝对比重同比降低0.41 个百分点至2.14%,综合影响下公司净利率下滑1.25 个百分点至7.15%。

      付现比大幅提升,现金流小幅改善。公司1H20 经营活动现金流量净额为-8716 万元,同比少流出1613万元。上半年收现比83.7%,同比增加6.55 个百分点,应收票据及账款较19 年末减少2.57 亿元,会计准则修改,新增合同资产列示3.94 亿元,存货减少1646 万元,新增合同负债科目较原来的预收款增加288 万元;付现比29.0%,较去年同期基本持平,应付票据及账款较19 年末减少3869 万元,预付款增加1438 万元。

      新签订单增速亮眼,保障未来业绩高增长。公司建筑设计业务新签合同额9.04 亿元,同比大幅增长75.7%,其中新签装配式设计合同2.70 亿元,占建筑设计业务合同29.9%,随设计订单转化,公司装配式收入占比有望继续提升;造价咨询业务新签合同额1.88 亿元,同比增长20.1%;工程总承包及全过程咨询等新业务扩张顺利,新签合同额达17.6 亿元,其中联合深圳市市政工程总公司中标的观澜中学改扩建、市第二十一高级中学、红山中学高中部工程总承包项目总金额约15.5 亿元,约为19 年公司工程总承包业务收入的12 倍,预计工期571 天,有望对未来业绩形成重要贡献。

      设计与研发优势赋能,全产业链开拓,平台化发展。公司依托前沿BIM 技术,获得全专业BIM 正向设计能力,另一方面通过开拓以装配式建筑为主的EPC 项目、全过程咨询等新业务,取得项目全过程管理能力。公司将围绕协同设计、BIM 技术、项目管理三大方向,逐步打造贯穿建筑全产业链、全生命周期的协同管理平台,长远期有望整合行业各类资源,形成完整的生态系统,成为拥有资源禀赋的平台型企业。

      发行可转债充实资本,不断强化设计能力。8 月公司可转债发行完成,拟使用募集资金共4.5 亿元用于投资“建筑设计服务中心建设项目”、“装饰设计服务中心建设项目”和“总部基地建设项目”,初始转股价25.79 元/股,转股期限2021 年2 月5 日至2026 年7 月29 日。

      维持盈利预测,维持“买入”评级:预计公司20-22 年净利润分别为1.70 亿/2.30 亿/3.11 亿,增速分别为25%/35%/35%,对应PE 分别为38X/28X/21X,维持买入评级。