山煤国际(600546):异质结项目落地规模超预期 技术团队入股夯实项目先发优势

事件:公司8 月22 日公告称,公司拟与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司,作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,合资公司注册资本10 亿元,其中公司出资8.85 亿元,出资比例88.5%;珺华思越出资0.8 亿元,出资比例8%;宁波齐贤出资0.35 亿元,出资比例3.5%。

    投资要点:

    一期项目规模3GW 超预期。公司公告称,预计一期项目投资金额约31.89 亿元,项目建设资金优先通过合资公司自有或自筹资金解决,且一期项目分步实施。分析预期公司2020年投资1GW,有望2021 年一季度实现达产。后续项目建设视情况而定。

    技术背景团队入股,强化项目产品优势地位。公司公告称,股东方宁波齐贤(持股3.5%)是一家由邹西原等自然人股东共同出资设立的外商投资企业。宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。据查邹西原公开资料显示,其2007 年3 月加入天合光能任首席运营官,光伏行业从业长达13 年之久,具备丰富的技术积累和行业经验。另外公告称,公司项目产品具有无PID 现象、低温制造工艺、高效率、高光照稳定性、适于薄片化、低温度系数、低度电成本等技术优势。所以技术方入股,无疑给公司项目保驾护航,夯实先发优势。

    山煤国际母公司被山西焦煤集团吸收合并,公司现有资产将迎来重大变化。4 月公司公告称,山西焦煤集团拟对山煤集团进行重组。目前山煤集团成为焦煤集团全资子公司,待后续山煤集团将被完成吸收合并。因为山煤国际的煤炭生产和煤炭贸易业务均和焦煤集团旗下西山煤电形成同业竞争关系,按照相关法规规定,必须在吸收合并的过程中解决该问题,且参考中国神华集团和国电集团合并的案例,山煤集团现有资产有望转化为投资收益。

    预计2020 年开始公司呆坏账计提和财务费用均将大规模缩减:预计公司2020 年呆坏账计提规模较19 年降低3.66 亿元至4.23 亿元。另外,公司有望借助焦煤集团的平台优势,提升长期借款比例,推动平均借款利率下降。假设2020 年总体借款规模不变的中性假设前提下,公司总体利率有望由5.41%降低至4.4%,将减少财务费用支出2.6 亿元。

    盈利预测与投资建议:公司异质结光伏电池项目如期落地,我们维持盈利预测不变,预计20-21 年业绩分别为17.51 亿元、19.82 亿元和24.49 亿元;EPS 分别为0.88 元、1.0 元和1.24 元。考虑新技术存在一定不确定性,继续维持“增持”评级。