帝欧家居(002798):Q2扣非净利+40% 业绩强势回暖

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:陈天蛟/曹倩雯 日期:2020-08-19

事件:帝欧家 居发布2020 半年报,实现营收27.05 亿元,同比增长8.27%;归母净利2.52 亿元,同比增长7.96%,扣非后同比增长20.11%。其中,Q2 营收19.12 亿元,同比增长31.2%;归母净利2.01亿元,同比增长20.15%,扣非后增长40.1%,Q2 业绩增速靓丽。

      帝欧家居拟公开发行不超15 亿元的可转债,主要用于八组年产5000 万方的墙地砖生产线和两组年产1300 万方的陶瓷地砖产线。此外,碧桂园定增事件终止。

      点评:

      1)欧神诺Q2 净利+46%,工程端高增,零售端强劲。

      20H1 欧神诺营收同比增长10.2%,占总收入的90.8%,净利同比增长24.9%;其中Q2 营收增长33.9%,净利增长46.1%,实现高增。

      ①工程端维持高增:预计工程端H1 同比增长12%,Q2 同比增长40%以上,地产竣工回暖、精装渗透率提升(19 年新开盘中占32%),欧神诺作为龙头享红利,大客户碧桂园增速预计接近双位数,新客户是去年同期3 倍左右,TOP 30 房企中25 家已与公司签约,开拓绿地、新城等客户未来放量。且Q1 受疫情影响下滑的交付在Q2 有所弥补。

      ②零售端同步向上:预计零售端H1 同比增速接近10%,Q2 同比增长20-30%,C 端逆势增长,领跑行业(行业双位数下滑),一方面公司加快空白县市布局,经销商增110 家至1100 家,门店增520 家至3500 家,另一方鼓励经销商拓展小B 业务并加强赋能。

      ③帝王洁具略有下滑:H1 帝王营收2.34 亿元,同比下滑7.1%,其中Q2 同比增长9.1%。虽零售端受疫情影响,但疫情后有所恢复。

      且去年开始受益于工程端与欧神诺共享客户,开始与碧桂园、融创合作,从今年6 月开始逐渐兑现在收入,看好下半年表现。

      2)盈利能力有所好转,现金流与应收账款承压。

      ①盈利能力提升:毛利率下降0.6pct,其中欧神诺提升0.9pct,主要系新客户议价能力弱于碧桂园,供应价格提升,而帝王毛利率有明显下降。销售/管理费用率分别下降1.7/0.4pct,控费效果显著。

      ②现金流和应收承压:应收账款较年初增43%,经营性现金流转为-4.38 亿元,带来信用减值损失0.4 亿元,占收入2.1%,主要系疫情导致部分客户延后付款,但公司客户优质,疫情回暖后预计H2 悉数收回欠款,信用减值损失大部分H2 也有望冲回。

      算方式不同相关,全年政府补助预计与去年同期相近。

      3)全年来看,B 端高增趋势持续,C 端继续领跑行业。

      ①虽然今年疫情影响精装比例,H1 部分地产商如碧桂园精装率有向下趋势,但中长期来看精装渗透率提升依然是大趋势,空间较大。

      而且房企集采制决定某一品类只签几家供应商,从而提升进入门槛。

      ②大宗业务订单确定性强,传统客户稳定,腰部客户预期放量。

      碧桂园/万科交房仍在增长,欧神诺也会维持供应份额。新客户覆盖面大,19 年只有富力几家放量,20 年收入有望翻2-3 倍。帝王卫浴工程业务共享欧神诺客户,20H2 将贡献收入增量。

      ③碧桂园定增撤回事件对公司基本面影响不大,公司作为一供在碧桂园份额超过60%,即使入股也很难进一步提升,所以对基本面影响有限。而且公司通过可转债募集资金,缓解资金压力。

      4)盈利预测:预计2020-2022 EPS 为1.77/2.05/2.29 元,对应PE 为20.3/17.5/15.7X。我们看好欧神诺高速扩张,未来成长空间可期,给以“买入”评级。

      风险提示:地产大幅下滑,疫情长期持续,新客户不及预期