溢多利(300381)：“替抗”业务有望迎来快速增长期

　　溢多利公布2020 年上半年业绩：营业收入9.18 亿元，YoY+7.3%，归母净利润0.70 亿元，YoY+77.6%，对应EPS 为0.16 元，符合预期。

    　　溢多利“替抗”业务有望迎来较快增长。限抗、禁抗是养殖业绿色发展，保障食品安全的必然选择，2020 年7 月1 日起我国饲料生产企业开始全面禁抗。

    　　结合海外经验，我们认为替抗产品的潜在市场空间超过百亿元。针对禁抗政策，溢多利提前布局，对现有生物酶制剂产品葡萄糖氧化酶、复合酶，植物提取物产品博落回散，酸化剂产品三丁酸甘油酯进行了多批次的替抗效果试验，已形成了有效的替抗饲料添加剂解决方案。2020H 公司替抗饲料添加剂实现营收6396 万元，同比增长45.03%。结合公司在农牧领域多年的营销渠道优势和品牌优势，目前公司的替抗产品已进入市场培育和试用阶段，我们预计从今年下半年开始，公司“替抗”业务会迎来较大的业绩增长。

    　　医药原料药业务新增产能释放在即，未来将加速发展。公司2015 年先后收购新合新、利华制药，将医用酶制剂延伸至下游制药行业，并打通了甾体激素医药制造的产业链。公司相关产品包括糖皮质激素原料药、性激素原料药。

    　　根据国家卫生健康委员会与国家中医药管理局联合发布的几版《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗议案》，糖皮质激素可作为应对重症的治疗用药，公司相关的糖皮质激素原料药产品业绩在2020H 取得较大增长。公司新建的性激素原料药项目预计有望年内投产，贡献新的盈利增长点。

    　　生物酶制剂业务存在进口替代的机遇。公司非饲用酶制剂业务发展较快，食品级生物酶制剂项目已竣工投产、其他生物酶制剂新建项目未来将逐步投产，公司非饲料用酶制剂产品未来有望逐步实现部分进口替代。

    　　公司盈利预测及投资评级：我们维持对公司的盈利预测，即公司2020~2022年净利润分别为2.07、2.63 和3.34 亿元，对应EPS 分别为0.44、0.55 和0.71 元。当前股价对应2020~2022 年P/E 值分别为33、26 和21 倍。维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：下游需求释放不及预期；新增产能投放不及预期；商誉减值风险。