浙江龙盛(600352):至暗时刻已过 静待周期反转

类别:公司 机构:国海证券股份有限公司 研究员:卢昊/代鹏举 日期:2020-08-18

  事件:

      8 月17 日,浙江龙盛发布中报:2020 年H1,公司实现营业收入76.0 亿元,同比-21.3%,实现归母净利润22.7 亿元,同比-10.4%,扣非后净利润12.4 亿元,同比-39.5%;其中2 季度实现营业收入34.0 亿元,同比-30.4%,实现归母净利润10.9 亿元,同比-13.9%,扣非后净利润4.4 亿元,同比-60.0%。

      分业务看,上半年公司染料业务(不含德司达)营收28.3 亿元,同比-13.0%,毛利率17.6%,同比下滑29.3 个pct;中间体业务实现营收28.4亿元,同比+0.9%,毛利率47.7%,同比下滑0.7 个pct;德司达实现营收26.4 亿元,同比-33.1%,毛利率32.6%,同比下滑1.4 个pct。

      投资要点:

      染料低谷已过,3 季度有望复苏。新冠疫情对染料行业冲击较大,根据公司中报,上半年国内服装出口下滑19.4%,期间公司2020H1染料均价4.1 万元/吨,同比下滑约23%,染料毛利率下降至17.6%,为近15 年来的最低。进入3 季度,下游需求开始复苏,根据海关总署的数据,2020 年7 月,我国出口纺织品服装313 亿美元,同比增长16.1%,环比增加7.79%;随着下游需求的回暖,8 月初公司提高染料价格,分散黑从2.6 万元/吨提升至2.8 万元/吨,我们预计3 季度染料行业迎来复苏。

      中间体结构调整,潜在利润弹性大。上半年公司中间体营收和毛利率同比持平,主要是还原物等芳胺类中间体品种的投产维持了业绩水平,但核心产品间苯二胺的价格较去年大幅度下降。2020 年7 月,竞争对手四川红光因存在重大安全隐患而停产,间苯二胺价格从7月中旬的6 万元/吨上涨至7 月底的7 万元/吨,涨幅超过15%。浙江龙盛有3 万吨间苯二胺外售,另有3 万吨间苯二胺用于生产间苯二酚,间苯二胺每增加1 万元/吨,将给公司带来约4 亿元的年化利润。

      投资收益对冲染料利润下滑。2020H1,公司非经常性损益10.3 亿元,占归母净利润的45.30%,同比+115%,其中收到政府补助5.3 亿元,投资收益5.0 亿元,投资收益占归母净利润的22.04%。浙江龙盛有诸多成功的财务投资案例,如滴滴出行、宁德时代、药明康德、哔哩哔哩等。近几年是浙江龙盛投资业务的收获期,预计投资收益将对冲染料利润的下滑,保障业绩的稳定。

      盈利预测和投资评级:我们认为至暗时刻已过,静待染料行业周期反转。公司目前估值便宜,安全边际高,染料行业三四季度大概率复苏,间苯二胺若提价有望带来业绩超预期。不考虑间苯二胺等高弹性产品提价,预计公司2020-2022 年的EPS 分别为1.40、1.70、2.18 元/股,对应的PE 分别为11.02、9.04、7.06 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:原材料价格大幅波动风险;新产能推进不及预期;安全生产风险;需求端恢复不及预期;产品价格上涨不及预期。