冀东水泥(000401)：短期的拐点与中期的成长

事件描述

    公司披露半年报：2020 年上半年实现收入142.5 亿元，同比下降11.89%，实现归属净利润10 亿元，同比下降32.95%。

    事件评论

    Q1 疫情影响显著，Q2 河北需求复苏超预期。2020 年京津冀需求受疫情影响有所承压，北京、天津表现更为明显，上半年两地需求降幅超30%。不过Q2 以来需求快速恢复，河北尤为明显，6 月单月河北水泥产量同增14%。就公司而言，上半年销售水泥熟料4210 万吨，同降7.03%，估算Q1、Q2 销量增速分别为-41.1%、6.8%。2 季度公司销量增速表现优于区域整体表现，市场份额得到一定提升。

    区域价格承压，制约业绩表现。上半年区域均价较前期有所下滑，主要是外部市场制约，石家庄当前价格460 元/吨，较年初下降50 元/吨。我们测算如下：上半年公司吨收入296 元/吨，同比下降17 元，吨成本192 元，同比下降3 元，在销量下降的情况下成本依然有改善主要是成本端煤炭价格有所下降。最终上半年吨归属净利24 元，同比下降9 元。单季度看，公司Q2 吨收入同比、环比均出现一定回落，最终Q2 单季度吨归属净利38 元，同比下降7 元。

    京津冀：短期迎拐点，中期有成长。1、京津冀市场过往供需环境欠佳成为市场主要担心，当前正在发生积极变化。一方面，外部环境如内蒙错峰置换、东北自律优化提供了修复土壤。同时，京津冀市场内生需求也在加速改善，2020 年雄安建设进入加速施工状态，带来水泥需求边际增量超500 万吨/年。相比其他区域，京津冀中期需求改善驱动力更强，资金配套更为充分。2、短期需求拐点已至。疫情只是影响阶段性需求，区域基本面底部已较明确。当前京津冀水泥发货率达83%，同增超10 个pct，反映内生需求较充沛，预计2020Q3 区域同比将出现显著拐点。

    预计2020-2021 年归属净利润30、34 亿元，对应PE 为7.9、7 倍，买入评级。

    风险提示

    1. 雄安新区建设拉动水泥需求有限；

    2. 外部冲击增加，价格表现偏弱。