智飞生物(300122)：上半年克服疫情困难实现高增长 内外兼修开启发展新阶段

　　上半年收入增长39%，业绩增长31%

    　　公司公告2020 年半年报：营收69.94 亿元，同比增长38.80%；归母净利润15.05亿元，同比增长31.18%；归母扣非后净利润15.13 亿元，同比增长达到28.58%，整体业绩略超市场预期。经营净现金流4.00 亿元，同比增长145.51%，经营质量良好。展望全年，公司有望在HPV 带动下实现高增长，而EC 试剂、微卡疫苗等自主大产品有望开启公司发展新阶段。

    　　HPV 疫苗持续高增长，自有产品完成优化升级

    　　从收入结构看，公司非免疫规划疫苗收入69.75 亿元，同比增长39.56%，毛利率下降2.48pp 至38.34%。从产品方面看，能够代表HPV 疫苗等代理产品的母公司收入66.47 亿元，同比增长达到47.63%，是公司上半年业绩增长的主要驱动力。上半年批签发看：9 价HPV 达到216 万支，同比增长达到83.13%，4 价HPV 疫苗366.44万支，同比增长达到29.80%，预计全年亦将延续良好的增长态势。其他代理方面五价轮状疫苗批签发217 万支，同比增长24.66%，23 价肺炎疫苗本期没有批签发。

    　　自有产品方面预计由于AC-Hib 三联苗的空缺，整体收入有所下降，但公司自有产品已经完成优化升级，截至报告期末，预充装ACYW135 多糖疫苗已中标22 个省级单位，预充装AC 结合疫苗已中标27 个省级单位，预充装Hib 疫苗已中标23 个省级单位，升级优化产品的广泛准入，为自主产品推广销售奠定了基础，新升级的产品亦将提升公司自有产品的盈利能力。报告期内三联苗由于再注册未通过未有批签发（去年同期299 万支），ACYW135 流脑多糖批签发179 万支，同比增长达到292%，Hib 批签发111 万支，同比增长292%，AC 结合疫苗批签发147 万支，同比增长541%，这些产品的发力预计将有力的补足三联苗的空缺，推动自有产品实现良好的表现。

    　　重磅产品结核类诊断试剂宜卡是今年第二季度获批的自研新产品，公司正积极推进该产品的市场准入工作，目前，该产品已顺利准入海南、江西2 个省份，未来有望成为公司增长新驱动力。

    　　管线持续推进，公司将迎来自有大产品的收获期，开启发展新阶段公司研发管线持续推进并不断丰富，上半年公司研发投入金额为1.40 亿元，同比增长37.03%，报告期内公司自主研发项目共计28 项，其中进入注册程序的项目16项。公司在研产品涉及新冠、流脑、结核、肺炎、流感、狂犬病等人用疫苗项目，研发产品梯次结构清晰，层次丰富。重点产品方面重组结核杆菌融合蛋白（EC）药品已获批并上市，重磅品种母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）已报产，有望年内获批上市，根据WHO 的数据，我们对微卡疫苗进行市场空间测算，若假设按照1%的渗透率计算，则对应渗透目标人群为350 万人，合理假设单人全6 针花费2000元，产品上市后在中国的市场潜力可达70 亿元。

    　　公司还有结核病预防矩阵系列产品（冻干重组结核疫苗、皮内注射用卡介苗、卡介菌纯蛋白衍生物等）、15 价肺炎结核疫苗、冻干人用狂苗（MRC-5 细胞）等处于临床研究的不同阶段，同时公司处在临床前研究方面的还有重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）、呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、重组B 群脑膜炎球菌疫苗等潜力大品种。

    　　在新冠疫苗方面，公司合作研发的重组新型冠状病毒疫苗（CHO 细胞）目前正处于Ⅰ、Ⅱ期临床试验过程中，公司的重组亚单位新冠疫苗借助工程化细胞株进行工业化生产，产能高，成本低，具有较强的可及性。动物保护试验结果显示，疫苗免疫能诱导产生高水平的中和抗体，显著降低肺组织病毒载量，减轻病毒感染引起的肺部损伤，具有明显的保护作用。

    　　国内疫苗领军企业，内外兼修，维持“买入”评级我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为2.02、2.67 及3.36 元，对应估值分别为94、71、57 倍。公司渠道、销售能力强，且不断拓展研发，推动新冠疫苗研发，产品储备丰富，EC、微卡疫苗开启公司新阶段。维持“买入”评级。

    　　风险提示：新冠疫苗研发的不确定性，EC 销售不及预期，微卡疫苗获批进度及销售不及预期，HPV 销售低于预期，新冠肺炎疫情影响超预期，产品研发进度低于预期