一汽富维(600742)：Q2单季同比大增+92% 进入双升周期

事件：公司晚间发布2020 年中报，实现营收80.6 亿（+25.6%）、净利润2.2亿（-11.5%）；其中2020Q2 单季实现营收53.0 亿（+53.1%）、净利润2.7 亿（+90.5%）、扣非净利润2.63 亿（+91.6%），疫情后恢复进度超预期。预计公司20-22 年eps 分别为0.95/1.10/1.31，对应20 年7.6 XPE、1.0XPB，维持 “强烈推荐-A”投资评级。

    评论：

    1、 受益下游客户高景气、Q2 疫后生产恢复超预期、公司座椅业务并表后效率提升、财务公司会计政策变更四因素，公司Q2 业绩大超预期

    2020Q1，公司将疫情防控、安全生产视为首要重任，复工复产时间较晚，在折旧摊销较为固定情况下，发生亏损，但下游客户一汽大众、一汽解放需求端持续向好。2020Q2，在下游客户持续高景气前提下，公司加快恢复生产节奏、回补库存，叠加自身座舱业务的成长性，二季度收入、业绩超预期。

    因素1：下游客户一汽大众、一汽解放维持高景气度。

    公司按客户口径拆分75%以上盈利来自于一汽大众，25%来自于一汽解放、一汽丰田及体系外客户。2020Q2 一汽大众生产端实现产量58.3 万辆（+31.6%），新车周期继续维持超强表现，公司是一汽大众产业链核心受益标的，享受下游客户持续产销超预期。同时，公司在享受一汽大众量增基础上，折旧压力下降（18-19年围绕一汽大众新工厂密集投建富维产业园在19H2后一汽大众新车上量后逐步盈利），单车价值提升（在表现较好的几大新SUV 探岳、探影、探歌、捷达系列单车价值均高于老产品），毛利率提升（新产品毛利率好于老产品），享受量增-价增-盈利提升的正向循环。

    因素2：Q2 疫后生成恢复超预期。

    公司一季度由于疫情防控复工复产较晚，一季报后股价回调较多，但内生经营情况稳健。Q2 积极复工复产，回补库存，整体上半年在20Q1 亏损5022 万基础上，奋起直追，回到正常水平，预计好于多数零部件表现。

    因素3：座舱业务并表后效率实现较大提升。

    一汽富维安道拓是公司座舱业务核心主体，2019 年并表后效率不断提升，2020H1 实现盈利1.62 亿，单季度贡献较大增量，整体上半年在大众产量下滑、行业承压情况下实现双位数正增长+15%。

    因素4：财务公司因会计政策变更贡献二季度投资收益约4600 万。

    一汽财务主营一汽集团旗下品牌汽车金融业务，主机厂汽车金融伴随贷款购车消费理念提升渗透率快速提升。

    公司持股6.43%，此前公司将财务公司作为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产进行核算，通过分红实现投资收益。但由于年度分红差异，对公司的盈利造成大幅波动。为了避免此情况，2020Q2 开始，公司将核算方法变更为权益法，此后由于财务公司对季度盈利带来的波动性大大减弱，以2019 年财务公司24.4亿盈利为基准，预计年化权益法核算贡献投资收益1.6 亿，在季度间更为平滑。扣除会计政策变更影响，预计二季度盈利同比+57.7%。

    2. 公司是大众MEB 投产周期、MQB 上量周期核心受益标的，预计MEB 单车配套14000-15000 元。

    公司是一汽大众内外饰总成件核心供应商，70%收入来源于一汽大众。MEB 部分，一汽大众第一款MEB 新能源车型预计于2020Q4 上市，基于公司配套产品，预计单车价值14000-16000 元，显著受益未来MEB 平台在中国市场的放量。MQB 部分，一汽大众为补足SUV 产品线，2018 年10 月至2020 年累计投放8 款MQBSUV车型，造就整车最强周期。2019 全年一汽大众受益新车上量跑赢乘用车行业13.3%，预计2020 年继续领跑行业+15%以上。

    3. 座舱域+车灯+轻量化构建三大增量主业。

    座舱业务剥离亏损资产，打造座舱域控制平台，19Q4，富维安道拓实现并表。同时，公司同腾讯联合开发座舱域控制平台、独立开发全数字组合仪表，结合原有优势产品座椅、仪表、扶手、内护板，打造座舱总成。

    车灯业务维持40%以上复合增速。公司15 年投建80 万套前大灯成都工厂目前仍处于爬坡期，预计19 年70%产能利用率、20 年满产；新投产70 万套大灯的长春工厂于2020Q1 投入使用，带来未来三年的高速成长。

    轻量化部分，热成型钢是当下性价比最突出的轻量化车身结构件材料，公司18 年成立热成型钢公司，一期投产两条产线，预计2021 年满产，未来视下游客户情况继续投资。

    4. 股权激励设立10%复合增速业绩底，配置价值凸显。

    公司19 年实施股权激励，设定19-21 年 5.3 亿/5.9 亿/6.5 亿业绩考核基准。同时，实施股权变革，力促公司中性化平台战略转型，除一汽系客户外，进入奔驰、宝马、沃尔沃、长城、蔚来等客户，治理层面实现较大优化。

    风险提示：

    1. 公司下游客户销量不及预期。2. 传统车行业加速下滑的风险。3. 车灯业务不及预期。

    4. 新业务开拓力度不及预期。伟世通相关产品座舱域、虚拟仪表在国内相对较前瞻，产业化大规模应用的进度有可能不及预期。