广汇汽车(600297)：经营触底反转 二手车空间广阔

　　汽车终端基本恢复，折扣同比缩窄。

    　　三月疫情复工以来，汽车产业链迅速恢复，二季度销量V 型反转。经销商4 月上旬基本完成复工，疫情期间积压的维修保养需求迅速填补。终端折扣同比19 年明显缩窄了2 个pct，经销商Q2 利润率有望明显恢复。

    　　二手车减税政策施行，经销商迎利好。

    　　中国汽车保有量已接近美国，而二手车交易量仅为美国1/3，存在较大发展潜能。5 月起二手车增值税减按0.5%征收，减税政策红利下，经销商也有动力把二手车业务纳入主营，营收规模较大提升，并带动二手车关联业务（维保、金融等）的渗透，参与环节增多，利润空间打开。

    　　广汇汽车：潜在的二手车经销王者

    　　公司利润结构已大幅转向后市场。广汇利润结构中，新车销售仅占33%，约七成利润来自维修、保险、汽车金融、二手车业务，后市场占比高可平滑新车市场周期波动，利润更多跟随保有量规模而成长。

    　　品牌结构持续优化。广汇豪华车门店占比已近3 成，位居包括宝马、奥迪、沃尔沃、捷豹路虎、玛莎拉蒂等众多豪华及超豪华品牌的第一销售阵营，同时公司不断调整现有4S 店的品牌结构，总体品牌结构不断优化。

    　　二手车潜力有待显现。公司为中国目前最大的汽车经销集团，渠道遍布全国，覆盖品牌类型丰富，经营二手车业务有明显的车源、渠道、一站式服务优势。19 年广汇新车销售市占率4.3%，二手车销量市占率2.2%，基于现有经销网络，二手车市占率存在快速发展空间。我们预计2020-2030 年，广汇二手车利润十年将翻10 倍，达到30 亿以上，交易量突破100 万辆。

    　　2020 年至2022 年，我们预计公司营业收入分别为1532、1749、1839 亿元，归母净利润分别为20.5、31.2、37.9 亿元，EPS 分别为0.25、0.38、0.47 元/股。经销商企业盈利波动较大，适用于PB-ROE 估值法。在22 年广汇ROE 水平8%预测下，对应PB 水平为1.12x，预计22 年净资产564 亿，对应市值632 亿元，对应目标价7.8 元。

    　　风险提示：二手车业务推动不达预期；经营现金流压力较大风险；新车销售恢复不达预期。