消费行业投资周报:基础消费韧性十足 免税市场方兴未艾

类别:行业 机构:中原证券股份有限公司 研究员:刘冉 日期:2020-07-28

投资要点:

    上周(7.20-7.24),如果不计入周五行情,当日市场出现大幅系统性下跌,消费板块中上涨较为突出的包括:家电3C、白电、小家电、酒店、旅游零售、餐饮、啤酒和调味品。带有周期属性的消费包括家电、酒店、餐饮等,其板块的行情表现突出;而调味品和啤酒是必选消费中目前相对有韧性的两大板块,上述行情表现基本符合我们对于上周市场的预判。

    即使考虑到周五的系统性下跌,在其它消费板块纷纷回调之时,我们看到家电3C、餐饮、调味品和旅游零售等板块也表现出较足的上涨动力。

    本组合自5.11 日成立以来,累计收益率为30.52%,超额收益率为15.73%。在上周的弱市中,我们的组合依然跑赢了每市平台上78%的全部行业组合,以及74%的同类组合。

    疫情可能将会永久性地改造一些消费行业的竞争格局,使得行业中的头部企业更具竞争力,未来提供更多产品以及占有更大的市场。而由于在疫情中遭受较大打击,行业中的中小企业可能不少已经退出行业竞争。毕竟,中小企业复工复产的难度远远大于大企业,在久不复产的考验下退出成本小于坚持的成本。

    从宏观数据上我们也看到:在疫情之前,限额以下的社零总额增长长时间地高于限额以上社零总额;而在疫情之后,限额以上社零总额增长快速修复至正值,而限额以下社零总额增长仍然在负值区域,修复速度也比前者更慢。疫情催发行业竞争格局更加头部化,这一效应对于市场分散、充分竞争和从业者众多的行业尤其显著,我们梳理了各个消费子行业,认为包括以下:食品中的速冻、面制品(面条、面包)、榨菜、酱油、醋、复合调味品等;家电中的小家电;以及对于充分竞争的酒店和餐饮业更是一次出清和整合。从一季度和半年业绩来看,相关上市公司表现出来业绩高增长,而费用率下降的特征:一方面市场供应减少,而需求稳定;另一方面今年以来的市场竞争大幅减缓,推动费用率下行。我们认为,友好的市场环境不止于今年,中小产能即使再度杀回,也未必是全数杀回,一部分产业资本重新进入了市场配置。由于板块内在的运动,其中头部上市公司的估值中枢有望持续上升,而它们未来的业绩会不断地合理化上升的估值,这可能会成为一个中期存续的现象,未来股价超过百元的相关标的会增多。

    有着海外刚需市场支持的细分行业也会长期受益。疫情对海外市场的打击远甚于国内,海外疫情持续的时间也长于国内,因而供应整体收缩的逻辑也适用于海外市场。A 股中有在细分行业中位于全球龙头地位的企业,它们长期为海外市场供货,有的产品属于终端消费品,有的提供深加工的工业原料。由于产品有工业和刚需双重特征,这些企业遭受疫情的冲击相对小。5、6 月份美国、欧盟国家和日本的消费数据降幅大大地收窄。其中,食品饮料类消费额实现正增长,均高于上年同期水平;家电和电子类产品的消费降幅也缩减至个位数。下半年海外市场将会加速修复,外向型企业的业绩弹性会比较大:一是发达市场的需求修复会比较快,二是今年海内外的供应力度都会减弱。

    在我们有限的覆盖中,海尔智家、九阳股份、新宝股份、安琪酵母、双塔食品、晨光生物等上市公司均有较大的海外市场,上述公司一季度都表现出了很强的业绩韧性,二季度是重要的观察期——如果二季度的业绩并未因海外疫情爆发而遭到更大的冲击,考虑到海内外供给总量减少以及它们在全球的龙头地位,上述公司下半年及全年的业绩增长有望保持强劲。

    虽然免税概念回落,但是免税市场的业绩头筹正在落地,中期内仍看好中国中免。随着海南离岛免税政策落地,离岛免税消费市场正在爆发式增长,大量因无法出国而抑制的消费集中兑现:7 月1 日至7 日,离岛免税新政落地首周,离岛旅客累计购物6.5 万人次,购物金额4.5 亿元,较上半年的日均消费增长58%。中国中免运营着海南省的四个免税店(三亚海棠湾免税店、海口美兰机场免税店、海口市内免税店、博鳌市内免税店),并申请在三亚机场和三亚市内设立新店,是拔得政策头筹红利的上市公司。国内的免税行业实行国家特许经营,持免税运营牌照的企业集团寥寥无几,行业进入门槛极高。中国中免享有最充分的政策红利,并拔得头筹,公司目前没有直接的竞争对手,潜在的对手包括:王府井、凯撒旅业、格力地产、百联股份等。考虑到公司特殊的垄断地位及市场当前的资金面,中国中免的估值中枢在年内仍有提升空间。

    货币政策正在趋于正常化,资产折现率上升,资产价格的上涨势头会减缓、涨幅缩窄。消费板块中仅高档白酒具有一定的资产属性,高档白酒价格上涨与市场上货币量有潜在关系,随着货币资金增量收窄,高档白酒的价格上涨会收缓。高档白酒的消费具有较好的支撑,是酒水中基础盘最稳的子项,价格上涨放缓有利于上市公司行稳致远。

    二季度以后,调味品、乳制品、啤酒、榨菜、大众白酒的增长恢复较好,部分品类实现双位数增长,相关标的下半年业绩有市场基础。根据我们对市场的调研:调味品、啤酒、榨菜、大众白酒的增量恢复较好,市场需求韧性十足。其中,青岛啤酒对核心市场和核心产品提价,6 元价格带向8 元推进,高端产品在渠道中仍有铺货空间,量价均有增量空间;头部乳企库存去化,经销商在5、6 月份补库,市场需求有所修复;涪陵榨菜今年的县级市场开发增厚业绩,是全年业绩增长的保障,明年要看泡菜品类在渠道中的推进情况。大众白酒出现了快速增长的大单品,如牛栏山和玻汾;区域龙头酒下半年的行销环境好于上半年,业绩具有一定的修复弹性,但据我们了解,餐饮渠道的交易活跃度较疫情前仍降低了20%,该部分缺口仍需要通过其它渠道如团购、直营等补足。

    由于货币政策常态化,资产价格的上涨势头可能将会弱于上半年;但是,货币政策常态化并不意味着流动性收紧,目前的各项条件仍要求适当宽松的货币政策作为指导,故资产价格可能由上半年的急涨转换为慢涨。上周五市场情绪骤变,为了防范风险,投资须加大防御性和低估值配置。对于本周(7.27 至7.31),我们维持上周既有的组合配置:侧重周期复苏,给酒店、家电板块更多权重,同时以啤酒和工业食品出口作为防御标的。

    推荐投资组合:珠江啤酒、承德露露、海尔智家、安琪酵母、双塔食品、锦江酒店、天味食品、宋城演艺、九阳股份、青岛啤酒