美凯龙(601828)公司深度:家装业务塑第二成长极 新零售转型保主业长青

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:严大林/黄莎 日期:2020-07-18

  美凯龙为国内连锁家居卖场龙头,积极变革求转型。公司成立于1994 年,并分别于2015、2018 年在H 股和A 股上市。2015~2019 年公司收入/归母净利润CAGR 分别为15.7%/8.6%。2019 年底公司家居商场门店合计达到428 家,为国内最大的家居连锁卖场。公司2019 年开始发力家装业务,年底自营门店达121 家。2019 年5 月公司牵手阿里,进行新零售转型,融合家居线上和线下消费。

      家装行业市场空间广阔,2020 年竣工兑现需求释放。2018 年家装行业的市场规模达到2.04 万亿,同比增长6.3%,2008~2018 年家装市场增长CAGR为9.2%。2018 年我国建筑装饰企业达到12.5 万家,不具备合格经营资质的小企业占比达到65%,行业CR5 仅1.35%。2017 年7 月开始住宅商品房销售和竣工增速出现背离。上一次住宅销售高峰在2017 上半年,考虑2~3年的期房交房周期,2019H2~2020 年家居消费有望释放。

      “站在巨人的肩膀上”,美凯龙拓展家装具备天然优势。1)利用原有家居商场渠道,快速实现全国范围自营家装门店布局,并享受“红星美凯龙”的品牌溢价,共享商场客流。2)在家居行业积累多年经营经验,在F 端(工厂)资源丰富,整合商场内所有建材和家居品牌,强供应链整合能力带来采购成本优势。3)2014 年开始探索家装业务,经历摸索期,组建完整的家装业务架构、理清供应链关系、打造针对全市场的多品牌矩阵,对家装的施工交付质量形成保障。4)信息化能力突出,开发设计云软件实现F2B2C 全链路打通,提高设计交付能力。

      短期BBC 订单带来家装业务快速增长,中长期零售订单逐步放量。美凯龙家装业务全国化布局实现,各区域供应链完备,BBC 订单承接能力强,通过对逐个地产商的“突破”,短期将带来家装订单量的快速增长。中长期公司家装业务依托较强的“营销获客、供应链整合、设计交付能力”,伴随线下渠道逐步扩张和口碑扩散,订单有望持续放量支撑业务持续增长。

      公司推进新零售变革,融合线上渠道增强主业竞争力。2019 年5 月公司牵手阿里,2020 年重点聚焦天猫同城站,拓展线上渠道,丰富了家居商场为下游商户提供的基础设施。线上渠道布局行业内领先,有望成为家居线下流量聚合“最强者”,整合连锁家居卖场市场。

      “新业务+新业态”重塑公司资产价值。家装业务有望成为公司的第二增长极,传统家居商场主业进行新零售革新,将逐步破除过去对公司租金增长不可持续的担忧,公司价值有望得到重新评估。我们给予公司目标17.23 元/股,当前股价9.91 元/股(2020/7/16),上涨空间74%。

      公司作为传统家居卖场龙头企业积极谋求变革,进军2 万亿家装市场,打造公司第二增长极,牵手阿里持续推动新零售变革,维持“买入”评级。我们预计公司2020~2022 年归母净利润分别为42.9/52.9/59.4 亿元,同比-4.3%/+23.5%/+12.2%,对应PE 分为9.3X/7.5X/6.7X。

      风险提示:疫情持续蔓延,地产竣工不及预期,家装业务不及预期。