中材科技(002080)：业绩高增的背后是低估的管理能力

　　事件描述

    　　公司发布业绩快报，2020 年上半年实现营业收入75.9 亿元，同比增长25.1%，归属净利润8.8 亿元，同比增长34.9%。

    　　事件评论

    　　逆势增长彰显龙头本色，盈利能力同比提升。公司收入增长25.1%，在一季度受疫情影响下上半年依然取得逆势增长，彰显龙头本色。考虑到公司业务发展情况，上半年收入增长或主要源于风电和玻纤板块收入增长。盈利能力方面，公司营业利润率从去年同期12.9%提升至13.7%，归属净利率从去年同期10.8%提升至11.7%。

    　　叶片业务景气向上。考虑到今年是风电大年，预计上半年公司风电叶片收入同比实现较快增长。公司作为龙头显著受益于行业景气向上，由于叶片产能建设难度较大（占地面积大、运输成本高、新产品需要认证），故景气上行供给易短缺；同时公司产品结构不断优化，前瞻性创新产品使得叶片产能结构调整到位，增长会快于行业；此外，考虑到公司海外业务持续拓展，海外客户占比有望同比提升。

    　　玻纤业务逐步修复。Q1 疫情影响国内玻纤需求，Q2 疫情影响海外玻纤需求，上半年玻纤行业面临较大压力。考虑到Q2 国内疫情趋稳下需求逐步修复，叠加公司高端产品（风电、热塑、电子纱等）持续开拓下或带动均价改善，预计风电业务有望逆势增长。此外，公司正处于新旧产线置换期，即成本下降阶段，吨净利预计有望实现同比提升。原本未来两年是玻纤行业景气复苏年，但疫情使得景气复苏推迟，我们判断3 季度有望步入库存下降时期，趋势性涨价推迟至3 季度末。

    　　隔膜业务需要再认知。中材科技作为中建材旗下新材料平台，在过往的叶片、玻纤行业均实现完美的后发追赶，成为行业领先水平。产研合一、激励到位、厚积薄发是公司一贯的风格，这一点有望在锂膜领域继续演绎。公司锂膜业务优质，产品质量稳定，国内外客户开拓顺利，我们判断7 月份国内及海外客户的采购量有望放量；叠加新能源行业下半年景气回升，公司锂膜业绩有望展现较大弹性。

    　　公司仍被低估，给予买入评级。玻纤当前处于周期底部，但公司由于产品结构较优且成本持续下降，预计业绩约11 亿元；风电当前处于景气区间，公司由于产品结构较优显著受益于行业景气，预计业绩超过7 亿元。给予玻纤底部给17 倍PE、风电业务给10 倍PE、叠加锂膜业务再认知，当前公司仍被低估。预计公司2020、2021 年实现净利润约20、23 亿元，对应估值15、13 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1. 玻纤行业产能大幅投产；

    　　2. 锂电池业务放量低预期。