恒星科技(002132)：传统金属制品受益新基建 有机硅新产品成长有望

多元化产业布局日趋完善，经营规模持续扩张。

    1）公司初期以镀锌钢丝、钢绞线的生产和销售为主，2003 年增加子午轮胎钢帘线、胶管钢丝产品业务。2016 年，公司非公开发行股票募资建设超精细金刚线项目，目前已具备自金属线材加工成超精细金刚线母线并最终生产超精细金刚线成品的全部生产装备和制造能力。2018 年，公司设立全资子公司内蒙古恒星化学有限公司进军有机硅新材料领域。未来随着有机硅产品的投产，公司将形成以金属制品产业为基础，化工新材料行业为方向的多元化产业布局。

    2）公司整体经营稳中有进，2018 年资产减值导致净利润下滑明显。2020Q1，排除非经常性损益项目对公司利润数据的影响，公司2020 年第一季度经营受疫情影响有限，经营持续好转。公司金属制品收入占比高达94%，主业优势突出，贡献主要业绩增速。此外，2019 年以来公司现金流情况持续改善，尤其是在疫情背景下，2020 年一季度公司经营活动现金净流量实现大幅增长，进一步凸显公司经营质量的不断提升。

    金属制品：传统板块受益新基建，公司业绩基本盘稳固。目前我国金属制品业竞争激烈，产品价格降低导致利润下滑。但以公司为代表的头部企业营收与利润却保持增长，表明市场正逐步向大型企业靠拢，规模化、集约化发展成为趋势。在公司金属制品板块中，收入占比较高的是预应力钢绞线、钢帘线和钢绞线，其中，预应力钢绞线主要应用于铁路、公路等混凝土钢材领域，镀锌钢绞线主要应用于电力电缆、特高压工程等领域，城际高速铁路和轨道交通及特高压均为“新基建”重点领域，国网加快特高压投资步伐，规划2020 年特高压建设项目投资规模1811 亿元，可带动社会投资3600 亿元，整体规模5411 亿元，公司产品有望充分受益；此外，2016 年以来，钢帘线销售收入持续增长，下游子午胎需求稳中有升；金刚线产能逐步释放，销量有望快速提升。

    有机硅：全球产能向中国转移趋势明显，切入有机硅领域成长可期。

    1）狭义上的有机硅材料主要是指聚硅氧烷，下游制品一般包括硅橡胶、硅油、硅树脂三大类产品。2018 年，我国聚硅氧烷表观消费量约为104.4 万吨，同比增长7.41%，其中，硅橡胶、硅油、硅树脂及其他消费分别占比 66.9%、29.5%、3.6%。目前，我国有机硅人均消费量远低于发达国家，未来市场空间广阔。全球有机硅产能向中国转移趋势明显，我国已成为有机硅生产和消费大国，聚硅氧烷产能和产量均占全球的50%以上。

    2）2018 年11 月，公司在内蒙古投资建设有机硅项目。有机硅生产成本主要包括金属硅、甲醇、蒸汽、电力等。内蒙甲醇价格与东部地区相比低300-500元/吨，燃煤上网电价与全国平均水平相比低100 元/千千瓦时左右，与中东部沿海地区相比具备明显的成本优势。此外，通过应用端的整合，公司产品有望更多的在内蒙当地消化，减少运输成本，提高盈利能力，未来成长可期。

    首次覆盖，给予“增持”评级。公司是金属制品领域专业制造商，其中在镀锌钢丝、钢绞线等细分行业竞争优势明显。传统板块稳健增长，构成公司业绩基本盘。此外，公司在内蒙建设有机硅产品，成本优势明显，有望为公司贡献业绩增量。预计公司2020-2022 年归母净利润为1.27、1.66、1.99 亿元，对应PE 分别为26、20、17 倍，估值处于历史较低水平。给予公司“增持”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争风险、应收账款风险、业绩不及预期风险。