仙琚制药(002332):剑指高端原料药规范市场 全力推进制剂一体化 呼吸科昂首挺进

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:张金洋/胡偌碧/应沁心 日期:2020-05-31

为什么说甾体行业是一个好行业?甾体市场规模大,壁垒高,玩家少。甾体药物是仅次于抗生素的第二大类药物。2016 年全球甾体药物市场规模达到1040 亿美元,我国甾体药物市场规模约为600 亿元,每年增速10%左右。

    我国的甾体药物研究开发相对处于初级阶段,目前国外已上市的甾体药物有400 多种,我国现有品种仅为其1/3 左右,且大多为中低档产品,未来还有巨大的成长潜力。甾体原料药由于其致敏性而需要专线生产、工艺复杂、反应步骤多等因素导致壁垒较高,且需要全品种布局才能形成规模,甾体制剂的研发及仿制难度也较大,因此参与者少,行业集中度较高。全球范围内的甾体药物生产厂家主要为少数大型跨国制药公司,随着溢多利先后收购河南利华制药和湖南新合新,国内甾体行业集中度进一步提升。目前国内甾体激素类原料药生产厂家主要有仙琚制药、天药股份、溢多利等,竞争格局良好。

    公司价值提升变化一:制剂一体化布局起步早,四大制剂业务齐发力,呼吸科赛道好,国产替代持续推进,公司业务快速增长。目前,公司制剂业务收入约占总收入的56%,制剂一体化布局较早,目前已有多个品种上市,且占据甾体类制剂品种较大市场份额。呼吸科领域市场规模大,大品种辈出,壁垒较高,参与玩家较少,整体竞争格局较好,且随着国内仿制技术水平提高,国产替代进程加速。公司呼吸科板块2019 年收入达3 亿元,同比增长55%,2016-2019 三年CAGR 约89%,增长迅速。公司的糠酸莫米松鼻喷雾剂是唯一上市的国产仿制药,快速抢占市场份额,仍处于快速放量阶段;公司也有大品种噻托溴铵粉雾剂布局,原研销售峰值约35 亿美金。

    公司价值提升变化二:布局原料药高端产能,逐步拓展规范市场,公司毛利空间有望大幅提升,并拓宽呼吸科管线。甾体原料药行业由于壁垒较高等因素,导致集中度较高,国内产能出清进一步提升行业集中度。公司杨府新厂区平台搭建已完成,并收购了意大利Newchem 公司和Effechem 公司,向高端原料药生产发展,进一步推动向海外规范市场发展,预计未来会有更多收入占比来源于规范市场。由于规范市场毛利率较高,因此公司毛利空间有望大幅提升。同时,Newchem 公司呼吸科原料药品种布局丰富,不乏布地奈德、氟替卡松等大品种,有助于拓宽仙琚制药呼吸科管线。

    盈利预测与估值。公司是甾体领域龙头。制剂一体化布局较早,四大制剂业务齐发力,呼吸科高速增长;公司通过升级自身产能+收购高端产能,向中高端寻求突破,逐步拓展海外规范市场;公司目前估值性价比较高。我们预计2020-2022 年公司总营收有望达到41.38 亿元、47.10 亿元、54.34 亿元,同比增长分别为11.6%、13.8%、15.4%;归母净利润有望达到5.10 亿元、6.47 亿元、8.32 亿元,同比增长分别为24.4%、26.8%、28.6%;EPS 分别为0.56 元、0.71 元、0.91 元,对应PE 分别为27X、22X、17X,估值性价比较高。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:原料药价格波动风险;制剂销售不及预期风险;研发进度不及预期风险。