我爱我家(000560)：疫情短期冲击较大 Q2开启修复

　　核心观点

    　　公司发布年报和一季报，2019 年实现营收112.1 亿元，同比+5%；归母净利润8.3 亿元，同比+31%，此前我们预期为7.54 亿元；分红率20%。2020Q1实现营收12.8 亿元，同比-51%；归母净利润-1.6 亿元，同比-180%。我们预计20-22 年EPS 为0.23、0.38、0.43 元，维持“买入”评级。

    　　经纪业务量质齐升，达成三年业绩承诺

    　　2019 年公司经纪、新房、资管业务营收分别+4%、17%、13%，带动总营收+5%。公司加强线上线下一体化，降本增效成果明显，经纪业务毛利率+6.5pct 至34.3%。资管业务主动调布局导致毛利率-2.9pct 至21.2%，新房业务竞争加剧导致毛利率-9.1pct 至19.8%，整体毛利率+0.5pct 至30.5%。尽管信用和资产减值损失+0.48 亿元，公司证券投资推动公允价值变动收益+1.11 亿元，共同推动北京我爱我家圆满完成三年业绩承诺。

    　　新模式拓新城，核心区域市占率领先

    　　2019 年公司通过“直营式合伙”新模式进入东莞，业务拓展至19 个城市，门店数量3400 余家，同比+6%。经纪业务：北京、杭州、南京、苏州、太原、天津、无锡二手房买卖市占率稳居前三，其中杭州超30%。新房业务：六成以上城市新房收入提升，渠道客单价同比+16%至5.23 万元。房屋资管业务：相寓主动调整布局，降低不良库存，截至2019 年末在管规模27.6 万套，全年平均出租率95%，出房周期12.6 天。商业资管业务：

    　　公司于2019 年5 月收购蓝海购，全年实现扣非归母净利润0.87 亿元。

    　　疫情后各项业务逐步回到正轨，员工持股完善激励机制受疫情影响，公司2020Q1 实际作业时间不足1.5 个月，线下带看受阻，导致业绩明显下滑。随着各业务逐步回到正轨，Q2 公司有望开启业绩修复。

    　　经纪：3 月末门店复工率超90%，二手房买卖、租赁单量恢复至去年月均成交的66%、94%。新房：3 月多数城市成交量恢复至去年同期70%以上，杭州、南京同比持平或略增。房屋资管：头部优势明显，Q1 相寓出租率94%，同比持平。商业资管：Q2 将加大拓展力度。此外，公司筹划面向核心人员推出员工持股计划，持股数量不超过总股本的10%，进一步健全共担共创共享的长效激励约束机制。

    　　疫情短期影响不改长期中介龙头成色，维持“买入”评级随着国内疫情得到控制，我们预计公司Q2 营收将同比持平，下半年受益需求滞后释放，营收将同比增长15%。全年毛利率受Q1 拖累将有所下滑。

    　　短期影响消解后，21-22 年营收和毛利率将恢复正常。据此，我们预计20-22年EPS 为0.23、0.38、0.43 元（20-21 年前值0.37、0.42 元）。参考可比公司20 年平均PE 估值25 倍（Wind 一致预期），考虑到公司短期受疫情影响较大，我们认为20 年合理PE 估值为20-22 倍，目标价4.60-5.06 元（前值5.44-6.08 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情不确定性，商誉减值风险，扩张风险，限售股解禁压力。