山煤国际(600546):盈利稳定提升 期待转型加速

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:周泰 日期:2020-04-28

事件:2020 年4 月27 日,公司发布2019 年年报与2020 年一季报,2019 年公司实现销售收入376.57 亿元,同比下降1.27%;实现归属于上市公司股东的净利润11.73 亿元,同比上涨433.18%。2020 年一季度,公司实现营业收入75.68 亿元,同比下降7.8%,实现归母净利润2.05亿元,同比下降7.05%。

    点评

    2019 年归母净利润大幅增厚:2019 年公司实现归属于上市公司股东的净利润11.73 亿元,同比上涨433.18%,扣非后净利润12.67 亿元,同比增长149.9%,测算四季度实现归母净利润3.75 亿元,环比增长28.62%。2020 年一季度公司实现归母净利润2.05 亿元,同比下降7.05%,扣非后净利润2.25 亿元,同比增长1.26%,业绩符合预期。

    自产煤量升价减,成本小幅抬升:东古城煤矿竣工投产,豹子沟煤矿释放先进产能,河曲露天煤矿有序增产,公司原煤产量为3841.14万吨,同比上涨 11.64%;煤炭销售量10760.87 万吨,同比下降 4.17%。销售量的下降主要来自贸易煤量的下降,由于贸易煤利润较薄,贸易量下降有利于煤炭业务毛利率的提升。测算自产煤综合售价308.27 元/吨,同比下降6.23%。吨煤综合销售成本为115.1 元/吨,较去年同时期增长11%。由于成本抬升,公司煤炭生产业务毛利率较去年同时期下降3.67 个百分点至62.66%。

    煤炭贸易量下滑,毛利率回升:公司全年销售煤炭1.08 亿吨,较上年下降4.17%;其中,贸易煤量为6919.73 万吨,同比下降12.04%。贸易煤吨煤收入为365.55 元/吨,同比增长8.81%,吨煤贸易成本为354.58元/吨,同比增长7.63%。煤炭贸易业务实现毛利率3%,比上年同期增加1.06 个百分点。

    一季度煤炭产量微增,贸易量下降,毛利率提升:据公告,2020 年一季度公司实现原煤产量857.6 万吨,同比增长2.95%,实现煤炭销量2276.86 万吨,同比下降0.52%,测算贸易煤销量1419.26 万吨,同比下降2.51%。吨煤收入325.43 元,同比下降9.25%,吨煤成本257.49 元,同比下降11.53%。综合毛利率为17.59%,同比增长1.15 个百分点。

    计提资产减值损失和信用减值损失合计约8.6 亿元:据公告,为客观、准确地反映公司的资产减值和财务状况公司对各类资产进行了分析和测算,对存在减值迹象的资产计提资产减值损失和信用减值损失合计86027.18 万元,其中计提信用减值损失7.89 亿元,主要为应收账款、应收票据以及其他应收款的坏账减值损失。应收账款的坏账主要来源于公司前期的贸易风险,随着公司严控贸易风险以及剥离亏损贸易公司未来减值将减少,利好公司业绩释放。

    拟每10 股派息0.6 元(含税),股息率0.62%:据公告,公司拟每10股派息0.6 元(含税),合计派发现金股利1.19 亿元,占2019 年净利润的10.18%,以4 月27 日市值测算股息率0.62%。

    焦煤集团将对山煤集团吸收合并成为公司控股股东,公司有望获得更多支持:据公告,山西焦煤集团将对公司控股股东山煤集团进行重组。重组完成后,焦煤集团为山煤国际的控股股东,持股60.43%。与焦煤集团相比,山煤集团体量小,旗下煤炭资产基本全部注入上市公司,融资成本相对较高(据Wind,山煤集团加权发债成本为6.38%,焦煤集团为5.11%)与焦煤集团合并后,依托焦煤集团雄厚背景,在无论在融资以及常规生产经营方面均有望获得更多支持。

    有望进军新能源领域:据公告,公司与钧石能源签署《战略合作框架协议》,拟共同建设总规模10GW 的异质结电池生产线项目,该项目是目前全球最大HIT 生产线。HIT 电池被认为是高转换效率硅基太阳电池的热点方向之一,且预计在未来数年内,通过硅片薄片化、降低银浆用量或推动国产化、提高单机生产设备产能等方式,异质结技术生产成本有望降低一半。公司业绩和现金流均有望持续稳定改善,资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT 是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。

    投资建议:预计2019-2021 年公司归母净利为11.07/9.99/14.69 亿元,折合EPS 分别为0.56/0.50/0.74。考虑未来煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT 是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。给予买入-A 评级,6 个月目标价11.50 元。

    风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌;控股股东重组的具体方案尚存不确定性,控股股东重组后西山煤电存在同业竞争问题,HIT 项目能否正式实施尚存在不确定性。