深度*公司*垒知集团(002398)：业绩下滑幅度可控 后续业绩增长可期

　　公司发布2020 年一季报，一季度营收4.53 亿元，同减25.21%；归母净利0.53 亿元，同减40.80%；EPS0.08 元，同减40.80%。疫情影响下，行业整体受冲击，公司业绩基本在预期范围内。

    　　支撑评级的要点

    　　毛利率下滑，现金流持平，负债率小增：受疫情影响，公司一季度营收有所下滑，主要是出货量和产品价格下滑所致。毛利率28.8%，同减2.4pct；各项费用率合计12.8%，同增0.7pct，管控水平相对较好。经营现金流出1.20 亿元，同减2.3%；负债率小幅增长，资本开支有较明显提升。

    　　短期行业下滑态势明显，2019 年基数较高影响Q1 增速：疫情影响下，估计一季度建筑相关行业平均开工率不到65%，相关产业链公司营收下滑30%-40%是普遍现象。预计Q1 公司产能利用率平均为60%-70%，而2019年一季度业绩基数较大是公司利润增速下滑明显的另一重要原因。

    　　多重因素催化，行业集中度提升空间巨大：随着基建相关产业加速复工复产，预计2-3 季度行业出货量将会有明显增长。环氧乙烷下降将导致短期内产品毛利率提升。二季度公司业绩提升有望超过50%。

    　　加速产能建设，弥补经营端版，增长速度与质量有望兼顾：2020 年以来公司继续加大产能投放，预计2021 年底产能将达到160 万吨，继续领跑行业。此外公司也逐步通过建设聚醚产能、调整下游客户结构弥补自身原料供应和现金流表现的短板。未来公司有望实现增长速度和增长质量的同步兼顾。

    　　估值

    　　公司业绩基本符合预期，我们维持原先业绩预测。预计2020-2022 年，公司营收分别为36.71、48.83、59.13 亿元，归母净利分别为4.88、6.70、8.34亿元，EPS 分别为0.70、0.97、1.20，维持公司买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　新建产能不及预期，房屋施工需求下滑，原料成本变动，行业集中放缓。