国祯环保(300388):2019业绩增16.3% 中节能拟控股带来资产注入预期

类别:创业板 机构:长江证券股份有限公司 研究员:徐科/罗松/任楠 日期:2020-04-24

  报告要点

      事件描述

      2020 年4 月23 日,国祯环保发布2019 年报和2020 年一季报,2019 年公司实现营业收入41.7 亿元,同比增4.08%;归母净利润3.26 亿元,同比增16.3%;2020Q1 实现营业收入6.51 亿元,同比降5.54%;归母净利润0.48亿元,同比降19.8%。

      事件评论

      2019 年利润增速高于收入增速,主因毛利率提升。公司2019 年毛利率为24.9%,同比增2.9pct,主因:1)控制工程业务规模,项目择优而做,故工程业务毛利率上行2.3pct 至16.4%;2)运营业务产能爬坡带来毛利率上行1.5pct 至38.8%;3)高毛利率的运营业务营收增速为16.3%,而工程业务为-1.9%,使得运营业务占比提升3.5pct 至33.0%。费用率提升2.1pct,主要因有息借款增加造成财务费用率提升,有息负债率增5.2pct 至48.9%。

      2020Q1 业绩下行因受疫情影响。公司主要是工程业务受到影响,在建工程无法按计划推进;且融资规模增加,财务费用支出同比增0.30 亿元。注意2020Q1 毛利率达31.2%,同比大幅改善,同样是因为低毛利的工程业务对业绩贡献占比小所致,运营业务基本不受影响;未来工程业务存抢工预期。

      资产负债率偏高,现金流正常。2020Q1 末公司资产负债率为72.9%,处于高位;若将负债率提升至75%,则融资约12.1 亿元,外加账面货币资金10.6亿元,可形成约20 亿元的资金支持项目推进;截至2020Q1 末,公司尚未完成投资额为27.6 亿元,故公司资金相对偏紧,但仍可有序推进。此外公司尚有39.3 亿元工程订单未确认收入,对2020 年业绩形成支撑。公司2019-2020Q1 收现比为100.1%,处于正常水平,现金流保持良好。

      中节能拟成为公司控股股东,存资产注入预期。公司与三峡合作未达成,与中节能签署股权转让协议,拟转让15%股权,转让价格14.66 元/股,完成后中节能持股23.7%,共获得30.0%表决权;业绩承诺为2020 年净利润不低于3.5 亿元;未来存向公司注入水务资产等预期。

      给予“增持”评级。公司获得央企背景后,利于承接项目和融资成本下行;预计公司2020-2022 年归母净利润分别为3.66/4.10/4.58 亿元,增速为12.2%/11.9%/11.7%,对应PE 为19x/18x/17x。

      风险提示: 1. 资产负债率偏高,PPP 项目资本支出较大,存资金错配风险。

      2. 项目推进速度低于预期的风险。