中金环境(300145)：渡过至暗时刻 轻装上阵扬帆起航

　　以泵业为基石，龙头地位稳固，转型构筑环境医院格局。公司为国内不锈钢离心泵龙头企业，泵业设备业务2016-19 年实现收入18.2 亿元、23.4（+28.6%）亿元、27.1（+15.8%）、29.3 亿元（+8.2%），业绩增长良好，毛利率维持40%左右，产销率基本高于98%供不应求，在行业增速稳健下继续巩固龙头地位，中长期在智能制造及高端装备升级下，预计仍能维持约双位数增长。公司2015年转型布局环保领域，通过收购形成了以环评龙头中咨华宇为核心、以洛阳水利、华禹水利、中建华帆三大设计院为基础的生态环境医院布局，业务覆盖环境设计咨询、工程建设与治理业务。其中，轻资产、高盈利现金流良好的设计板块已进行整合，重点布局5 大领域，未来择机将分拆上市，带来价值重估。

    危废板块盈利优质成为核心业务驱动力，联合海外龙头布局铂贵金属回收。

    　　2017 年公司收购金泰莱切入危废领域，并购后显著增厚公司利润，成为主要盈利驱动力。2017-19 年业绩对赌超额完成，毛利率维持60%左右高盈利水平，20 年对赌2.35 亿元在复工复产后预计照常完成。目前金泰莱拥有18 万吨/年产能，新获批10 万吨产能，业务覆盖浙江、上海等地，未来增量可期。此外，借助金泰莱的技术及渠道资源优势，2019 年起公司与铂系金属全球龙头英美资源建立排他性合作，形成1.1 万吨/年的催化器处理能力，可开展20 吨/年铂族贵金属回收业务，2019 年试运行阶段形成6000 万元年产值，未来增量业务可期。

    　　贵金属具有资源禀赋，稀缺性强，下游新能源车、医药等领域快速发展后需求将持续提升，若项目满产将明显提升规模效益及利润能力，或再造一个金泰莱。

    国资入股重塑格局，边际改善，资产优化整合可期。2018 年宏观剧烈变化下公司引入无锡市政为大股东及实际控制人，近期大股东持续增持提升股权比例。

    　　引入国资后公司融资能力及成本大幅改善，国民组合后大股东未来将重点支持。

    　　目前，无锡市政总资产规模 410 亿元，拥有水务、市政环卫、固废、设计院等多类资产并承诺解决同业竞争问题，公司未来格局有望重塑，长期发展可期。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为0.27 元、0.32 元、0.38元，背靠国资公司有望打开新的空间，危废及贵金属回收业务有望驱动公司二次飞跃，2019 年公司充分进行资产减值后预计20 年为业绩拐点，给予公司2020年15 倍 估值，对应目标价4.05 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：政策风险，项目推进低于预期风险，毛利率下滑风险等。