中科电气(300035)：负极产能大幅提升 客户开拓顺利

投资要点：

    事件。4 月21 日，中科电气发布19 年年报，19 年公司收入9.29 亿元，同比增长50.02%；归母净利润为1.51 亿元，同比增长15.99%；扣非归母净利润为1.45 亿元，同比增长57.03%；经营活动产生的现金流1117.13 万元，同比增长108.74%，扣非归母净利润实现较快增长；其中公司19 年Q4 收入3.07 亿元，归母净利润0.29 亿元，扣非净利润0.25 亿元。

    负极产品销量高增，毛利率有所提升。2019 年公司锂电负极业务实现营业收入7.19 亿元，同比增长70.03%；全年实现负极材料销量1.77 万吨，同比增加70.53%，销量增速同收入增幅趋同，意味着19 年公司负极产品单价同比变化较小。19 年公司锂电材料毛利率37.87%，同比增长3.31 个百分点，毛利率有所提升。另外，19 年公司磁电装备业务实现营业收入2.10亿元，同比增长11.13%。

    预计2020 年公司负极产能将大幅增加。19 年公司负极产能2.2 万吨，根据公司年报信息，截至19 年年末已完成格瑞特新增20000 吨/年负极材料及10000 吨/年石墨化产线项目的厂房及其附属建筑物的基建工作，其中10000吨/年锂离子电池石墨负极材料生产线完成建设并实现投产；协同推进参股公司集能新材料的石墨化加工产能的扩建工作，截至本报告期末，其10000吨/年石墨化加工产能扩建工程亦完成建设并实现逐步投产。

    公司负极客户优质，增长潜力较大。根据公司年报信息，19 年公司负极产品实现向宁德时代（CATL）批量供货，开发了ATL 等消费锂电优质客户，同时海外业务取得较大突破，成功开发了韩国SKI，并实现向其批量供货。宁德时代是国内动力电池龙头企业，19 年公司动力电池装机23.83Gwh，市占率52.9%，为行业龙头企业。SK 为韩国动力电池企业，根据SK 18 年Q4 季报，SK 动力电池产能快速增加，18 年为4.7Gwh，19 年为19.7Gwh。根据SK 19 年Q1 季报，其产能规划较大，匈牙利规划产能17Gwh，其中1 期将于2020 年投产，2 期将于2022 年投产；中国规划产能7.5Gwh，预计将于2020 年投产；美国规划产能9.8Gwh，预计将于2022 年投产。我们认为中科电气负极材料获得宁德时代、SK 认证并实现供货证明其较强的产品竞争力，也意味着公司也有望伴随着宁德时代的发展而实现稳健增长。

    投资策略与评级。中科电气为国内锂电负极材料核心企业，我们认为公司将受益于全球新能源汽车行业的快速增长，负极材料产销显著提升。我们预计公司20-22 年全面摊薄EPS 分别为0.34 元、0.45 元、0.52 元，对应可比公司估值，我们给予公司20 年30-35 倍PE，对应合理价值区间10.20 元至11.90 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。新能源汽车发展不及预期；公司负极产品价格及销量不及预期。