西麦食品(002956)：销售费用率优化 业绩快速增长

2019Q4 业绩符合业绩快报，维持“买入”评级

    西麦食品公布2019 年年报，实现营业收入9.7 亿，同比增14.3%；归母净利1.6亿，同比增15%。2019Q4 实现营业收入2.9 亿，同比增16.2%；归母净利0.4 亿，同比增32.6%。随着新品陆续推出、渠道铺设完善，预计公司2020-2022 年归母净利分别1.8、2.2、2.7 亿，EPS 为2.28、2.70、3.32 元，对应PE 分别为25、21、17 倍，维持“买入”评级。

    线上、线下齐发力，2019Q4 营收快速增长

    公司2019Q4 营收增长16%，主因：（1）线上：加快建设线上电商渠道及物流仓储体系，在线上渠道推广新品，优化产品结构并开拓年轻消费者；（2）线下：积极打造形象店，提高三四线城市的渗透率，改造弱势区域渠道，拓展社区新零售渠道。2019 年西麦食品经销商数量较为稳定，公司通过对经销商进行优胜劣汰，经销商综合实力提升。此外，公司积极开发奇亚籽混合谷物燕麦片等20 款新品，上市了30 个SKU 以满足消费者多样化的需求。往未来展望，随着线上、线下渠道布局进一步完善，公司营收仍有望保持双位数增速。

    2019Q4 净利率提升主因销售费用率下降

    2019Q4 净利率提升1.5pct，主因销售费用率同比降6.9pct 至36.1%。费用率下降主因公司节约营销费用、费用投放更高效。展望2020 年，预计进口燕麦粒呈温和上涨趋势，公司可通过产品结构升级、提升生产效率降低制造费用、提高产出率等方式缓解压力。此外，公司会加大对线上营销的投入，预计费用率仍居高位。

    产能释放、渠道多元化、产品结构优化可持续推动公司发展

    公司未来会在巩固热食燕麦的基础上开拓冷食燕麦等新品类，目前新品储备已涵盖8 个方向，80 多款产品。此外，公司会精细化管理线下渠道，提高单店产出，巩固线下优势；积极开拓线上、新零售渠道，渠道多元化发展。2020 年，公司还将推进信息化系统建设，提高运营效率。江苏燕麦食品生产基地一期将于2020年二季度投产，未来随着产能陆续释放、渠道布局完善，公司仍处发展黄金期。

    风险提示：原料价格风险、产能扩张不及预期、新品开发及推广不及预期等。