三钢闽光(002110)：全年盈利下滑幅度优于行业

投资要点

    业绩概要：公司发布2019 年年度报告，报告期内实现营业收入455.1 亿元，同比增长25.6%；实现归属上市公司股东净利润36.7 亿元，同比下降43.6%；扣非后归母净利润为36.8 亿元，同比降低36.1%。报告期内EPS 为1.5 元，单季度EPS 分别为0.59 元、0.49 元、0.27 元和0.35 元。同时公司拟每10股派发现金股利2.5 元（含税）共分红6.1 亿元，分红比例16.7%，股息率3%；

    吨钢数据：报告期内公司生产铁876 万吨、产钢1037 万吨、产材1043 万吨，同比分别增长5.8%、7.4%和8.7%，钢铁产量再创历史纪录。结合年报数据折算综合吨钢售价3510 元，吨钢成本2871 元，吨钢毛利639 元，同比分别变化-128 元、306 元和-434 元。

    全年盈利回落，幅度优于行业：回顾2019 年，虽然在房地产强势拉动下钢铁下游需求表现依然强劲，但由于环保限产放松、置换产能投产等因素导致行业供给端持续增压，进退之间行业盈利同比较大幅度回落。根据我们的测算，考虑到原材料库存周期，2019 年行业层面螺纹钢和中厚板产品的平均吨钢毛利分别为524 元和193 元，同比分别下降39%和70%。从已披露上市钢企年报业绩来看，多数公司净利润同比下滑幅度高达50%-90%。公司产品以建筑钢材为主，盈利表现优于其他板材品种为主的钢铁企业, 在2019 年钢价回落的背景下，公司营业收入逆势大幅增长的原因，主要来自公司钢铁产量的增加以及子公司福建闽光云商有限公司业务收入增加。分季度来看，三季度宏观预期弱化，悲观情绪加剧钢价急速杀跌，多数钢企三季度盈利创年内新低。四季度地产投资依然稳健，积极财政政策持续发力，基建弱复苏状态延续，宏观悲观情绪修复背景下钢价得以反弹，盈利有所抬升，四季度公司归母净利润为8.48 亿元，环比增幅为30%；

    财务数据：公司2019 年底发布公告，固定资产报废处置确认损失0.99 亿元，影响当年税前利润0.99 亿元；报告期内公司销售费用同比增长43.2%，主要系报告期运输费用较上年同期增加所致；财务费用同比减少51.5%，主要为利息净支出同比减少；投资活动现金流入同比增长93.4%，主要为投资回报现金同比增加及收到退回预付的钢铁产能指标拍卖款所致；

    产能扩张有待落地：公司通过竞拍取得的钢铁产能指标（铁：100 万吨、钢：100 万吨），前序公司与福建亿鑫钢铁签订协议利用各自所拥有的钢铁产能指标进行战略合作，但经协商已中止合作事项。另外，对集团罗源闽光的整合已提上日程，继续推进集团钢铁主业整体上市，叠加新购产能指标，公司总粗钢产能将增至1105 万吨，届时在福建市场占有率将达到70%以上；

    基本面仍面临下行风险：本次疫情事件对公司生产环节影响有限，基本处于连续生产状态，但下游工业企业复工进度受到较大影响，复工延后造成今年以来钢价及盈利表现较为低迷。中长期来看，本已积累了较大均值回归压力的地产周期存在较大下行风险，积极财政政策支持下基建维持温和回升趋势，两者对冲整体对钢铁需求不利，行业盈利下行压力不减；

    投资建议：公司通过外购钢铁产能指标，以及推动罗源闽光的收购工作，未来产能具备扩张空间，提升物流成本优势。但受疫情影响以及需求周期性下行压力，行业基本面风险仍大。预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.05 元、1.09元和1.18 元，对应PE 分别为7.6X、7.4X 和6.8X，给予“持有”评级；

    风险提示：疫情事件加剧，收购罗源闽光不确定性，宏观经济回落。