杰瑞股份(002353)：在手订单充沛 预计20Q1净利润保持快速增长

投资要点：

    事件：公司披露2019 年报，实现收入69.25 亿元，较上年同期增长50.66%，归母净利润为13.61 亿元，较上年同期增长121.16%。其中单四季度实现收入26.85亿元，同比增长58.89%，实现归母净利润4.56 亿元，同比增长80.51%，保持快速增长。其中国内营业收入同比增长88.54%，收入占比达71.04%，较2018年显著提高。

    受益油气开发，公司业务收入及毛利率保持增长。随着国内页岩油气、致密油气大开发，公司油气装备制造及技术服务需求旺盛，订单增长快，毛利率显著回升。从板块看，（1）油气装备制造及技术服务实现收入52.11 亿元，同比增长59.47%，毛利率38.49%，同比增长6.22pct；（2）维修改造及贸易配件实现收入13.07 亿元，同比增长26.54%，毛利率35.33%，同比增加4.35pct；（3）环保服务实现收入3.89 亿元，同比增长38.01%，毛利率27.28%，同比增加2.05pct；（4）其他业务收入0.18 亿元，同比增长28.78%，毛利率77.83%，同比增加11.11pct。从子公司看，杰瑞石油装备技术公司实现收入38.58 亿元，净利润10.94 亿元，能源服务公司实现收入13.19 亿元，净利润1.37 亿元，石油天然气工程公司实现收入8.15 亿元，净利润0.65 亿元，均实现大幅增长。

    费用率明显降低，业务增长导致存货账款较年初增加。2019 年公司销售费用率、管理费用率达5.65%、4.15%，同比下降1.88、1.16pct，主要是因为公司精细化管理取得一定成效。19 年底公司应收账款和存货达29.75、41.65 亿元，19 年经营现金流净额达2.33 亿元，其中19Q4 达11.42 亿元，明显好转。主要原因包括1）公司订单尤其是设备类订单大幅增长，需要采购大量原材料，而国外进口部件因交货期长，需要提前订货并预付货款；2）公司基于市场判断及未来战略，储备如电驱压裂成套设备所需部件等。

    订单及Q1 业绩向好，油价上升有助于景气恢复。 2019 年全年公司累计获取订单81.44 亿元，较上年同期增长34.45%，年末存量订单43.73 亿元。而根据年报摘要，公司预计20Q1 实现净利润约2.05 亿元-2.37 亿元，同比增长86.0%-115.0%。20 年Q1 全球油价波动较大，而在近期油价重新上升，我们认为油价的恢复有利于油服设备产业链景气度提升。

    盈利预测：考虑到油价较大幅低于去年水平，我们略下调盈利预测，预计公司20-22 年归母净利润分别为17.27、19.94、22.63 亿元，对应EPS 分别为1.80、2.08、2.36 元/股，每股净资产分别为11.86、13.80、16.01 元/股，结合可比公司估值，给予公司2020 年2.6-3.0 倍PB，对应合理价值区间30.84-35.58 元，处于可比公司估值水平区间，给予“优于大市”的投资评级。

    风险提示：油价下行，石油公司资本支出不及预期，汇率不利变动，公司产能释放缓慢。