先导智能(300450)：“第二轮”订单与行情共振？-2020年锂电设备需求、格局及估值探讨

　　报告要点

    2020 年新一轮锂电设备景气周期或已启动

    　　锂电设备板块投资的核心在于对未来需求的预期，体现在下游电池行业扩产招标对应的设备企业新增订单趋势；而投资标的筛选的关键是行业竞争格局的判断，竞争优势强化的公司将充分享受订单上行期的估值弹性。我们认为锂电设备行业在经历了连续两年的沉寂期后，在中期下游新能源车行业高增长趋势下，新一轮需求景气复苏趋势或已悄然兴起，电池龙头CATL 在欧洲及中国项目已开始较大规模招标，锂电设备龙头先导智能将充分受益且行业地位仍在强化。

    需求景气启动的逻辑在于海外电动化加速及国内中期复苏2020 年开始海外（尤其是欧洲）锂电池扩产加速趋势明确，背后的推动力是汽车碳排放政策考核催生的电动化拐点将推动需求井喷，当前电池供给存在瓶颈，加速扩产节奏有望超出市场预期。国内锂电设备招标复苏主要因为2020 年电池技术升级（高镍、CTP 等）降本潜力大，叠加补贴及双积分政策预期向好，2021年新能源车行业景气向上趋势明确，电池企业需提前扩产；电池龙头CATL 行业地位仍在强化，考虑到当前积压的待开工项目多，公司2020 年有望重启大规模设备招标；同时，再融资新规也将直接改善企业资金状况，提升其扩产能力。

    设备龙头竞争优势强化，看好订单落地后估值弹性提升先导智能在中后段设备的技术领先优势仍在延续，且公司研发投入仍在加码，2019 年前三季度研发费用率高达11.1%；在新产品研发、整线推广及海外客户拓展卓有成效，期间新接订单及营收稳步增长，国内市占率已提升至25%~30%。

    　　复盘锂电设备企业股价可发现每一轮行情驱动力大多由新增订单增长驱动，估值具备快速向上弹性，2017 年Q3 先导智能新增订单持续落地，期间未来一年市盈率（ftm）从低点26.5 倍上升至高点43.7 倍；当前公司市盈率（ftm）约27.5 倍，基于对公司年内新增订单高增长趋势判断，我们认为订单落地后估值具备向上弹性。长期来看，若2025 年先导智能占据全球30%市占率、实现18%净利率水平，则锂电设备业务有望贡献27 亿元净利润，成长空间依旧广阔。

    疫情不改设备龙头向上确定性，给予先导智能“买入”评级我们认为疫情对先导智能全年业绩及新增订单影响有限。锂电设备行业轻资产属性导致短期疫情对企业盈利能力及现金流冲击可控，且2020 年业绩主要取决于前期在手订单验收，短期排产及新增订单影响可控；公司订单增量主体CATL具备加速扩产趋势，在资金面及现金流上不存在瓶颈，且加速融资趋势明确。

    　　风险提示： 1. 新能源车行业产销量不达预期；海外车企新车型投放进度不达预期；2. 锂电池企业扩产进度不达预期。