中国交建(601800)：毛利率下降拖累利润增速 订单充裕有望继续稳定增长

　　公司近期发布2019 年年报，报告期内实现营业收入5547.92 亿元，同比增长13.02%，实现归母净利润201.08 亿元，同比增长2.17%，略低于预期，基本每股收益1.16 元/股，同比增0.87%。此外，公司2019 年度利润分配方案为，每10 股派发现金红利2.23元（含税）。

    　　评论：

    　　国内基建业务稳定增长，设计业务增长较快

    　　分业务来看，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务的主营业务收入分别为4908.14 亿元、379.45 亿元、344.50 亿元、85.97 亿元，同比增长分别为14.01%、20.24%、5.11%、-30.81%。报告期内，基建设计业务营业收入增长较快，而其他业务收入降幅较大。基建建设业务收入增加，主要由于境内公路、市政项目收入增加所致，基建设计业务收入增加，主要由于大型综合性项目收入贡献增加，其他业务的收入显著下降主要由于上年同期存在开发性资产出售而本期无此影响所致。

    　　分季度来看，Q1 至Q4 分别实现营业收入1022.45 亿元、1380.27 亿元、1344.16亿元、1801.04 亿元，同比分别增长9.64%、19.89%、11.86%、10.95%，各季度营业收入增速保持平稳，二季度增幅亮眼；分地区看，国内、国外分别实现主营业务收入4586.42 亿元、961.50 亿元，同比分别增长15.97%、0.81%，业绩增长主要靠国内业务拉动，国际业务保持平稳。

    　　毛利率走低主要受海外项目贡献减少等因素影响报告期公司主营业务毛利率12.65%，同比减少0.69 个百分点；分业务看，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务毛利率分别为11.68%、19.20%、13.04%和6.71%，分别减少0.56、1.90、1.38、2.87 个百分点。基建建设业务毛利率下降主要由于高盈利水平的海外项目贡献减少，以及确认个别项目的预计损失所致。基建设计业务毛利率下降，主要由于大型综合性项目收入贡献增加而盈利水平相对较低所致。疏浚业务毛利水平整体下降主要由于受市场环境波动，以及个别大型施工项目未进入收入高峰期影响所致。

    　　公司2019 年净利润为216.20 亿元，同比增长6.53%；净利率3.90%，同比下降0.23 个百分点。

    　　基建建设订单增长拉动整体增速抬头，海外及PPP 项目占比扩大2019 年，本公司新签合同金额为人民币9626.83 亿元，同比增长8.06%。其中，在执行未完成合同金额19990.86 亿元，业绩保障性良好。分业务板块看，基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务分别签订合同金额为8519.24 亿元、475.09 亿元、527.83 亿元、196.46 亿元，同比分别增长10.50%、-3.21%、-7.37%。在基建建设板块中按照项目类型及地域划分，港口建设、道路与桥梁、铁路建设、市政与环保等工程、海外工程的新签合同额分别为284.05 亿元、2726.22、169.41 亿元、3461.72 亿元、1877.84 亿元，分别占基建建设业务新签合同额的3%、32%、2%、41%、22%。

    　　在新签合同中，各业务来自于海外地区的新签合同额为1958.30 亿元（约折合295.54亿美元），约占公司新签合同额的20%，比去年同期增长约2 个百分点。其中基建建设业务为1877.84 亿元（约折合283.40 亿美元）。

    　　在新签合同中，各业务以PPP 投资类项目形式确认的合同额为2,003.81 亿元，占集团新签合同金额的21%，比去年同期增长约4 个百分点。

    　　资产负债率继续改善，费用水平稳中有降

    　　2019 年总资产负债率降至73.55%（同比下降1.50 个百分点），资本结构逐步优化。

    　　同时在运营能力方面，存货周转率放缓明显，应收账款周转率小幅降低。

    　　报告期内销售费用率与去年几乎持平，管理费用率下降较0.41 个百分点，财务费用率下降0.11 个百分点，主要是由于借款规模增加导致利息支出增加较多，以及投资类项目利息收入较上年增加共同作用所致。2019 年投资收益为16.75 亿元，同比下降12.26%。

    　　投资收益的减少主要由于以摊余成本计量的金融资产终止确认损失减少所致。

    　　2020 年合同、收入增长目标均为8%

    　　2020 年公司新签合同额目标计划为同比增长8%，其中PPP 投资类项目合同额目标计划为1,800 亿元；营业收入目标计划为同比增长8%。

    　　维持“买入”评级

    　　我们预计公司2020 年-2022 年营业收入分别为6179 亿元、6763 亿元、7282 亿元，同比分别增加11.4%、9.4%、7.7%；归母净利润分别为214.4 亿元、231.9 亿元、250.0亿元，同比分别增加6.6%、8.2%、7.8%。EPS 分别为1.33、1.43 和1.55 元/股，对应的PE 分别为6/6/5x。公司在手订单充足，业绩保障性良好，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　利率、汇率变动风险；原材料价格波动风险；海外市场风险，国际经济及政治局势变化风险；证券市场价格波动风险；