利率债：2020版特别国债猜想

　　特别国债和普通国债的差别

    　　1）从过往的情况来看，特别国债并不纳入政府赤字，因为普通国债是为了财政赤字融资，而特别国债对应资产，故纳入了基金预算，基金预算的编制原则是“以收定支，收支平衡”，不存在差额，所以特别国债并不会增加政府赤字，故也可以不纳入政府赤字。。

    　　2）特别国债和普通国债另一个差别体现在起发行的程序之上。 “在年度预算执行中，如出现特殊情况需要增加年度预算赤字或发行特别国债，由国务院提请全国人大常委会审议批准，相应追加年末国债余额限额。”

    　　2020 年特别国债可能会是什么样

    　　1、用途上，预计针对受疫情影响严重的特定行业，从企业端入手，而非消费的终端群体。

    　　2、发行方式：仍是以央行借道商业银行或者政策性银行的方式买入为主。面向公众的发行量即便有，量也将有限。

    　　对市场会带来什么影响

    　　当前市场对特别国债发行的预期在1-2 万亿。单纯特别国债的供给很难导致债券市场方向的变化。历史上特别国债基本由央行进行消化，且虽然前两次特别国债发行没有伴随央行资产负债表扩大，但若这一次直接采用买断式回购，没有外汇或其他资产产项进行项目调整，那么是不是会导致央行的扩表。值得关注。

    　　且供给也不是债券市场调整的理由，更重要的是看央行的货币政策态度和基本面的预期。虽然目前几个月内可能将面临特别国债、专项债等的集中发行（3 月31 日国务院常务会议再次提前下达地方专项债额度），今年引导公司信用类债券净融新增一万亿的任务，但真正影响利率的不是债市的供给，而是整体央行货币政策的流动性投放和信用扩张下的流动性需求的增长剪刀差。

    　　目前在货币政策加码，经济环比改善有限的情况下，我们维持未来一至两个月内债市没有大幅调整风险的判断。