富森美(002818)年报点评：写字楼出售提振收入 切入精装修业务

核心观点：

    2019 年收入增长13.96%，归母净利润增长8.97%。公司披露2019 年报， 2019 年公司实现营业收入16.19 亿元，同比增长13.96%；实现归母净利润8.01 亿元，同比提升8.97%。其中，4Q19 单季实现营业收入4.57 亿元，同比增长32.15%，实现归母净利润2.01 亿元，同比增长17.06%。公司业绩增长主要受益于写字楼出售业务、租金上涨、新增合并子公司富森建南等。截至报告期末，公司自营商场面积超过90 万平方米，商户数量3000 余户；加盟及委托管理卖场开业运营卖场经营规模51.6 万平方米。

    毛利率降低3.33pp，费用率保持稳定。2019 年整体毛利率降低3.33pp至66.75%，主要系报告期大幅增长的写字楼销售业务毛利率较低。2019 年公司费用率基本保持稳定，其中销售费率同比上升0.02pp 至0.15%，管理费率同比上升0.04pp 至3.83%；财务费率同比下降0.13PP 至-0.51%。公司归母净利率同比下降2.26pp 至49.47%。

    盈利预测与投资建议。公司是成都地区家居卖场龙头企业，竞争格局稳固、自持物业优良，并通过“自营+委管”双轮驱动模式稳健扩张。根据公司年报，受新冠肺炎疫情影响，公司为扶持商户经营和发展，减免各自营商场/市场商户2020 年2 月1 日至2 月29 日商铺租金及服务费，金额约为0.45-0.55 亿元。考虑疫情及写字楼销售业务影响，预计20-22 年归母净利润分别为7.45、8.27 和8.72 亿元。公司已进入成熟发展阶段，参考公司最近12 个月PE 估值中枢12-15X，考虑到疫情对业绩的不利影响是短期事件，给予公司20 年PE 估值15X，合理价值13.78 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。门店轻资产扩张不及预期；房地产调控影响建材家居后市场，市场景气度下滑，租金下降；全国性家居品牌渠道下沉，竞争加剧。