华友钴业(603799)：钴价下降拖累业绩 铜业务超预期

　　投资要点

    　　事件1：3 月28 日，公司披露年报，2019 年实现营业收入188.5 亿元，同比增长30.5%；归母净利润1.2 亿元，同比减少92.2%，在业绩预告范围之内。2019 年经营活动净现金流净流入26.0 亿元，同比增长42.6%；公司利润下滑，主要原因是公司钴产品价格较去年同期相比大幅下降，计提了存货跌价及坏账等资产减值3.67 亿元。

    　　事件2：3 月28 日，公司公告子公司华海新能源与浦项化学签订了《N65 前驱体长期购销合同》。合同合计产品数量约76,250 吨。据合同按当前市场价格测算，预估合同总金额约为72-76 亿元，占比2019 年营业收入的38.2%-40.3%，合同履行时间为2020 年3 月至2022 年12 月。

    　　钴产品销量增长13%，吨毛利降至2.6 万元/吨：2019 年钴产品实现营收56.8 亿元，同比减少40.7%，实现毛利率11.2%，同比减少23.5pct，主要是因为2019年全年钴价低位徘徊，MB 钴均价较2018 年下降了56%；2019 年公司钴产品产量28305 吨（含受托加工4,998 吨），同比增长16%；销量24651 吨，同比增长13%。

    　　钴产品售价约23 万元（不含税），吨毛利约2.6 万元，同比下降约12.7 万元，接近2015 年的历史最低水平约2.5 万元/吨。

    　　铜产品销量高增长，毛利率提升超预期：2019 年铜产品实现营收26.3 亿元，同比增加67.2%，实现毛利率32.5%，同比增加9.2pct，实现铜产品产量71376 吨，同比增长84%；销量66361 吨，同比增长76%。铜产品吨收入约4 万元，吨毛利约1.3 万元，同比增长约0.3 万元/吨。公司铜业务高增长，主要受益于PE527 鲁库尼矿新增的3 万吨/年电积铜项目的投产，2019 年底公司衢州基地、CDM和Mikas合计铜产能已达11.1 万吨/年。

    　　三元前驱体如期推进，已经进入LG 化学、CATL、浦项供应链：2019 年三元前驱体实现营收11.5 亿元，同比减少17.5%，实现毛利率15.9%，同比减少6.0pct，但是相较上半年增加9.2pct。三元前驱体产品产销量分别达到13164 吨和14111吨，产销同比均稳定增长。2019 年底公司合计拥有前驱体产能5 万吨（部分产能在建设和认证中）。公司核心产品N65 系列成为韩国浦项唯一供应商，已签订超7.6 万吨订单。核心产品已进入LG 化学、CATL、比亚迪、POSCO 等新能源锂电行业全球知名客户供应链，同时公司与大众汽车、沃尔沃、宝马等新能源电动车和储能客户开展战略对接，2020 年公司前驱体有望大幅增长。

    　　投资建议：除铜钴和前驱体业务之外，公司镍矿及硫酸镍业务有望自2022 年开始大幅贡献业绩增量，我们预测公司2020 年至2022 年每股收益分别为0.54 元、1.02元和1.52 元，净资产收益率分别为5.8%、10.0% 和13.0%，维持“买入-B”的投资评级。

    　　风险提示：铜钴产品价格大幅下跌；新能源车产销量不及预期；镍矿及硫酸镍业务产能释放不及预期。