利率市场周报:长端利率无忧 但短期做陡曲线胜率更高

类别:债券 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:覃汉/肖成哲 日期:2020-03-30

本报告导读:近期海外流动性冲击缓解,国内债市重拾涨势。展望未来,海外大概率疫情发酵、经济恶化、流动性冲击缓解的组合;而国内政策将更有可能通过基准利率调降完成降成本、鼓励银行房贷。整体判断,长端利率无忧,但短期做陡曲线胜率更高。

    摘 要:

    海外流动性冲击缓解,债市重拾涨势。上周资金面整体宽松,跨季无压力,资金利率与政策利率显著倒挂。增量信息层面,海外疫情持续发酵,财政刺激和对冲政策不断出台,风险资产整体反弹。资金面宽松叠加海外流动性冲击缓解,国内债市重拾涨势:

    前半周10Y 国债利率下行幅度相对较大,后半周10Y 国开、中短期国债表现占优,或显示交易户开始入场做多。

    美国就业结构和家庭存款的脆弱性:更快的衰退,更慢的恢复。

    美国疫情曲线在绝对数量和陡峭程度上领先全球,对于未来美国疫情走势,不仅欧洲案例参考意义有限,甚至纽约州情况都需要谨慎外推。而美国就业中零工占比较高、低收入家庭预防性存款较少,将引发更陡峭的衰退,同时限制美国无法采取较长时间“停工防疫”,或造成疫情在高峰后维持更长时间的中高水平。

    国内政策由保增速转向保就业,降成本更可能通过基准利率调降完成。当前逆周期政策面对形势复杂化,类似于03 叠加08,政策思路从保增速转向保就业,保就业的核心是避免倒闭(尤其是民营小微),流动性宽松政策重要性上升。对小微民营经济而言,融资难更胜融资贵,给银行降成本更为迫切,在资金利率于政策利率倒挂的当下,基准利率调降更为对症。

    长端利率无忧,但短期做陡曲线胜率更高。从趋势角度,只要货币政策不明确转向、经济没有大幅超预期等较弱的假设,就可以确认债牛趋势不止,未来长端利率仍大概率在新低后再创新低。

    但考虑到国内投资者早已对长端利率有畏高情绪,叠加未来一段时间是逆周期政策的密集推出期,在情绪上对长端利率可能会产生持续扰动。虽然我们并不认为长端利率会因此出现明显调整,但从确定性的角度考虑,3-5Y 利率债或高等级信用债可能是更好的选择。