恩华药业(002262):业绩符合预期 战略聚焦主业

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖/俞冰 日期:2020-03-29

  事件

      3 月28 日,恩华药业发布2019 年年度报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为41.49 亿、6.63 亿和6.03亿元,分别同比增长7.55%、26.39%和20.93%,实现EPS 为0.66元/股。

      简评

      全年业绩符合预期,后续将聚焦在医药工业主业。公司2019年全年收入增速略有下降,同时毛利率持续提升达到62.62%(+1.33pct),主要是在2019 年12 月出售了商业子公司恩华和润股权后不再并表的原因。在剥离医药商业,后续公司的主业将主要聚焦在医药工业上,2019 年公司医药工业收入增速为17.93%,符合我们的预期。

      费用率随收入结构有所变化,加强销售团队调整和改革。费用端来看,公司销售(14.70 亿,+23.17%)、管理(1.80 亿,+18.93%)、研发(1.89 亿,+9.85%)、财务(-1050 万,去年同期为-1545 万)费用率分别为35.42%、4.35%、4.55%、-0.25%,相比去年同期分别增长+5.49、0.42、0.09、0.15 个百分点,费用率的变化较为明显,预计同样由于商业子公司的剥离原因。同时恩华在2019 年加强销售团队调整,推进产品销售向专业化医学方向发展。

      分产品线来看,医药工业依旧为增长主要动力:

      医药商业收入增速为-10.67%,主要为恩华和润不再并表的原因,预计2020 年医药商业收入会显著降低,由于本身恩华和润在公司体内的净利润占比较低,对于公司利润端的影响整体不大。后续公司主要聚焦在工业产品上,符合公司的战略。

      医药工业中,麻醉类产品增长13.68%,我们预计右美托咪定由于4+7 区域集采的原因,收入增速有所下滑,力月西、福尔利等主力品种增长稳定,新品种瑞芬太尼较为明显;精神类产品增长27.04%,预计利培酮、丁螺环酮、齐拉西酮等保持稳定的增长,度洛西汀、阿立哌唑为增长的主要动力;神经类产品增长25.51%,主要由加巴喷丁贡献;另外公司原料药板块收入基本和2019 年持平。

      后续储备产品线丰富,仿创结合加强精麻药领域优势:

      仿制药开发上:2019 年公司戊乙奎醚注射液获得上市批准,作为麻醉线的新产品补充。在国内为力思特(被复星医药收购)的独家品种,2018 年销售额约为2.1 亿元。我们预计恩华利用自身在精麻药领域的优势,后续有望扩大在该品种上的份额。此外,恩华舒芬太尼、盐酸羟考酮、地佐辛、普瑞巴林、阿芬太尼5 个品种处于审评中,预计后续有望在2020 年获批。

      一致性评价方面:目前公司利培酮(普通片及分散片两种剂型)、氯氮平片已经通过了一致性评价,此外右美托咪定、咪达唑仑注射液、加巴喷丁胶囊、氯硝西泮片、瑞芬太尼处于在审评阶段。公司核心产品在精麻药领域一致性评价进度属于前列,在后续招标过程中具备优势。

      创新药方面:公司目前拥有共11 个产品的研发管线,其中CY150112、H04、TRV130 有望在2020 年申报临床,其余8 个品种处于临床前阶段。

      精麻药龙头,拥有自身独特壁垒,后续新产品上市推动公司持续增长根据公司年报披露,2020 年在不计商业公司业绩并表因素的情况下,公司营业收入、净利润增长目标分别在10%、20%左右。恩华药业是国内精麻药领域的龙头企业,精麻药领域受到政府管制相对拥有一定的壁垒,预计在集采等政策下预计相对其他领域影响较小,现有及未来的其他品种在集采的压力上优于其他企业。未来2-3 年,公司后续新品种不断上市实现规模放量,预计业绩仍能够维持较为稳健的增长态势。

      盈利预测及投资评级

      考虑到商业子公司不再并表,我们对2020-2022 年业绩预测中收入结构和费用率等作了较大调整,我们预计2020-2022 年公司归母净利润分别为7.69、9.24、11.10 亿元,同比增长16.0%、20.0%和20.2%,对应EPS 分别为0.75、0.91 和1.09 元/股,对应当前股价的PE 分别为14、12、10 倍,维持“买入”评级。

      风险提示

      集采等政策对公司品种价格和市占率产生大幅影响;招标进展不及预期;新药研发不及预期;一致性评价工作不及预期。