福耀玻璃(600660):边际改善 压力犹存

类别:公司 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:鲍雁辛/赵晨阳 日期:2020-03-29

本报告导读:

    公司2019 年业绩略低于预期,19Q4 实际业绩改善,公司经营仍存压力。

    投资要点:

    维持“增持”评级。公司发布2019年业绩快报,实现收入211.04亿元,同增4.35%,归母净利28.98 亿元,同减29.66%,扣非后归母净利28.04亿元,同减19.16%,略低于市场预期。下调公司2019-21 年EPS 至1.16(-0.14)、1.23(-0.27)、1.54(-0.27)元,分别同增-30%、6%、25%,给予公司2020 年PE 20X,下调目标价至24.6 元。

    汽玻业务持续受到国内新车需求低迷的影响,海外收入维持两位数增长。根据中国汽车工业协会统计,2019 年中国汽车产量为2572.1 万辆,同比下降7.5%,其中乘用车产量同比下降9.2%。我们判断公司国内汽玻销售增速与汽车行业基本匹配,而美国(测算约390 万套)及俄罗斯工厂产能利用率的爬坡带动海外市场销售额维持超10%增长。公司2019 年汽玻毛利率34.53%,同比下降1.36pct。

    浮法玻璃折价外售及SAM 并表拉低整体利润率。受汽车需求低迷影响,公司部分汽车级玻璃原片按建筑级折价出售,2019 年毛利率仅为3.46%,上年同期为29.69%,测算影响公司合并毛利率0.67pct。德国FYSAM 汽车饰件项目仍处整合期,年度产生利润总额约-3771 万欧元,对应毛利率仅为-22.77%,约影响公司合并毛利率3.4pct。

    投资收益、汇兑收益的减少以及赔偿金的支付摊薄公司利润。2019 年公司实现汇兑收益1.36 亿元,同比减少1.23 亿元,同时2018 年公司出售北京福通75%股权确认投资收益6.6 亿元,2019 年投资收益同比下降。此外,福耀美国子公司支付赔偿和承担仲裁费用合计3929 万美元。

    风险提示:疫情加剧、美国经营不及预期