兄弟科技(002562)：维生素业务反转 矶山基地放量

　　投资要点

    　　江苏兄弟维生素复产在即，VB1 价格存在上涨可能：江苏沿海化工园区综合整治进入收官阶段，目前，江苏兄弟已收到盐城市人民政府办公室下发的批复，原则同意兄弟维生素公司年产3200 吨维生素B1 项目、年产1000 吨β-氨基丙酸项目及相关的配套设施恢复生产。我们预计兄弟维生素将于近日逐步、有序投料生产。由于江苏兄弟持续两年不能正常运营，行业库存较低，同时湖北疫情爆发导致华中药业和天新药业生产也不正常，VB1 提价较为确定。

    　　VK3 价格存在上涨可能。K3 会副产大量的有毒铬渣，公司通过发展铬鞣剂产业成功解决了铬渣的综合利用问题，公司也是国内不多的实现制革产生的含铬危废再生利用的企业。目前国内大部分VK3 企业因为疫情，或者铬渣综合利用问题，不能正常生产，VK3 价格提价较为确定。

    　　收购CISA，奠定VK3 行业整合可能。中国是全球最大的铬盐生产国，但是铬矿对外依存度高达96%。19 年底，公司成功收购CISA，CISA位于南非约翰内斯堡，主要资产为近10 万吨铬盐，净利润中枢约1 亿元。

    　　矶山基地新产能逐步投放。矶山基地在役装置主要有热电，1.3 万吨烟酰胺以及5000 吨泛酸钙项目，随着矶山园区的整治结束，负荷逐步提升。同时，苯二胺及其衍生物，碘造影剂产业产能释放在即。

    　　矶山基地远期筹划规划可圈可点。矶山基地是公司最重要的生产基地，远期预留了1500 亩地，从政府网站的信息看，进入政府报备阶段的项目主要有1.3 万吨VB3、4000 吨VK3（6 万吨铬鞣剂）、3.3 万吨香料香精以及900 吨医药原料药项目。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2019~2021 年营收分别为12.39 亿元、26.19 亿元、32.91 亿元，归母净利润分别为0.43 亿元、3.46 亿元、4.38 亿元，EPS 分别为0.05 元、0.38 元、0.49 元，当前股价对应PE 分别为126X、16X 和13X。基于江苏基地复产和矶山基地产能投放的预期，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：新项目产能投放进度慢于预期。新冠肺炎爆发导致全球需求出现不足。