兄弟科技(002562)深度报告:企业发展迎拐点 江西项目助成长

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:谢楠/张倩 日期:2020-03-14

维生素细分行业龙头企业

    皮革化工起家,逐步成长为维生素行业领导者。公司主要从事饲料添加剂、食品添加剂、皮革化学品等精细化学品业务。经过将近三十年的发展,公司已成为全球最大的维生素K3 供应商(产能3000 吨)、全球前三大的维生素B1 供应商(产能3200吨),全球前四大的维生素B3 供应商(产能13000 吨)、全球第六大的泛酸钙供应商(产能5000 吨)和国内最大、全球第三大的铬鞣剂供应商(产能45000 吨)。

    VB1 复产预期叠加主要维生素品种价格底部上涨

    VB1:2019 年全球VB1 产量约为9100 吨,需求量约为7900 吨。2019 年VB1 价格逐步探底至约150 元/kg。2020 年初受国内疫情影响,VB1 海外报价快速上升至300元/kg。业内主要生产企业之一位于湖北,供给持续紧张,价格预期仍有上涨空间。

    VB3:2019 年全球VB3 产量约为73700 吨,需求约为66000 吨。2018 年H2 至2019年H1,由于原材料上涨,部分企业处于亏损状态。目前VB3 市场报价为48-58 元/kg,较年前上涨约8 元/kg。VK3: 2019 年VK3 全球需求约6200 吨,产量约为7120 吨,兄弟科技为行业龙头,占有率约35%。2019 年VK3 价格位于历史底部区域,2020 年春节后VK3 市场价格逐步回升,目前市场报价105-125 元/kg 左右,较年前上涨约45 元/kg。VB5:行业供给较为集中。2019 年全球泛酸钙产量约为24500 吨,需求量约21000 吨。2019 年行业内原材料紧缺造成供给不足,产品价格由年初170 元/kg上涨至380 元/kg。2020 年,泛酸钙价格继续维持高位,报价约为350-380 元/kg。

    维生素B1 复产叠加主要维生素品种价格底部上涨。兄弟维生素(生产VB1)是公司重要子公司, 2016-2018 年收入贡献占比接近40%,净利润贡献占比80%以上。2019年兄弟维生素停产,导致公司2019 年业绩大幅下滑。目前兄弟维生素已批准复产,公司业绩预期将大幅改善。受年初疫情影响,公司主要品种VB1/VK3/VB3 价格底部向上,VB5 价格继续维持在较高位置。目前VB1/VK3 下游库存较低,价格有望延续上涨趋势。公司产品价格同比上涨,在销量维稳的情况下,预期将贡献业绩增幅。

    收购朗盛南非,促进公司业务协同发展。朗盛南非主要产品包括重铬酸钠、铬酸、铬鞣剂等,公司2018 年营业收入及净利润分别为5.3 亿元和4867.9 万元。目前交割已完成,确认股权交割日期为2020 年1 月10 日。子公司业绩并表,增厚公司EPS。

    江西基地苯二酚衍生物及造影剂业务拓展,打开公司成长空间

    公司在江西九江市矶山工业园投资约50 亿元,布局精细化工业务。包括(1)年产2 万吨苯二酚、3.11 万吨苯二酚衍生物项目,重点生产以香兰素、乙基香兰素为主的香精香料产品(达产期销售收入约为7.14 亿元,十年期年均净利润约为9103.44万元);(2)造影剂原材料及中间体项目(达产期销售收入约为9.70 亿元,净利润约为1.29 亿元)。随着江西项目在2020 年逐渐投产,预期打开公司成长空间。

    盈利预测: 我们预计公司2019-2021 年可实现营业收入分别为1243.57/2405.39/3230.02 百万元;归母净利润分别为44.34/327.91/471.44 百万元,对应PE 分别为127/17/12 倍。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:VB1 复产生产不及预期;江西二期项目建设投产及销售不及预期;维生素产品价格下滑。