中金环境(300145)：各项业务景气向好 铂金属回收带来盈利弹性

泵业龙头转型环保，借力国资打开内生外延成长空间。公司是国内不锈钢冲压焊接离心泵的龙头企业，产品广泛应用于净水处理、楼宇供水、工业清洗、制药及食品等领域。2015年起公司转型环保，依次通过收购金山环保、中咨华宇、金泰莱切入水务、环保设计咨询以及危废业务，2018 年公司实现营业收入43.6 亿元，归母净利润4.3 亿元。2018 年11月公司引入无锡市政成为大股东，带来业务管理协同并导入更低融资成本。2020 年1 月无锡市政进一步增持1087 万股，增持后直接持股比例提升至19.54%。截止2019 年9月30 日无锡市政总资产规模410 亿元，旗下拥有水务、市政环卫、固废、设计院等多类资产，公司未来内生外延成长空间进一步打开。

    传统泵业稳健增长，设计业务带来持续增长动力。公司是传统泵业龙头，依托强大的研发实力与销售渠道，取得了多年稳健增长。2018 年公司完成五大系列产品改造，2019 年公司加速打造“智能制造”能力，未来随着公司技术、管理水平进一步与国际领先水平接轨，制造业务有望持续稳健增长。2016 年公司通过收购中咨华宇切入环保咨询领域，形成“环境医院”生态的前端导流力量，其中设计类业务资产轻毛利高，公司旗下拥有多家知名设计院资产，未来资源整合后有望为板块带来持续增长动力。

    收购危废优质标的金泰莱，开拓铂贵金属回收业务，有望迎来量价齐升。2018 年公司作价18.5 亿元收购金泰莱，切入危废领域。目前金泰莱拥有18 万吨产能，主要客户集中于浙江地区，随着后续公司在外埠的业务开拓，未来将继续扩大处置规模。2019 年起公司与铂系金属全球龙头英美资源形成排他性合作，开展年产20 吨铂族贵金属回收业务，体现公司金属冶炼技术优势明显。铂系金属目前处于价格低位，2030 年远景400 万辆燃料电池乘用车+100 万辆燃料电池商用车产量的假设下燃料电池用铂量为75 吨，氢燃料铂催化剂需求上升有望开启铂上行周期，带动公司回收业务量价齐升。

    调整盈利预测，上调至买入评级。2019 年公司咨询与污泥板块业绩承压，业绩预告披露预计2019 年计提3-4 亿商誉减值，我们认为本次商誉减值计提充分，判断2020 年开始公司各板块业务趋势向好，公司得以轻装上阵。我们下调2019 年\上调2020-2021 年盈利预测，预计2019-2021 年公司实现营业收入42.57、48.24、54.99 亿元，实现归母净利润0.35、5.52、6.50 亿元（调整前为4.60、5.29、5.82 亿元），EPS 为0.02、0.29、0.34 元/股（调整前为0.24、0.27、0.30 元/股），目前股价对应PE 分别为219、13、11倍。我们对标固废类可比上市公司平均估值，同时考虑公司各业务板块景气特征带来的估值溢价，给予2020 年20 倍PE，对应目标价5.72 元，相对目前价格存在51%上涨空间，由增持上调至买入评级。

    风险提示：传统制造业毛利率下滑，危废行业竞争加剧