2020年2月LPR点评:LPR跟随下行 降成本继续

类别:债券 机构:中信证券股份有限公司 研究员:明明/周成华 日期:2020-02-20

2 月20 日,2 月LPR 报价出炉: 1 年期品种报4.05%,较上次报价下行10bp,5年期以上品种报4.75%,较上次报价下行5bp。

    1 年期LPR-10bp、5 年期LPR-5bp,符合预期。2 月1 年期LPR 报价4.05%,较1 月报价下行10bp,较原1 年期贷款基准利率低30bps;2 月5 年期LPR 报价4.75%,较1 月报价下行5bp。在1 月LPR 报价维持不变、2 月MLF 降息10bp 后,2 月各期限LPR 报价下行幅度符合预期,政策利率与LPR 利差为:7 天逆回购(2.40%)+75bps=1 年MLF(3.15%),1 年MLF(3.15%)+90bps=1 年LPR(4.05%),1 年LPR(4.05%)+70bps=5 年以上LPR(4.75%)。

    降息引导1 年LPR 等幅度下行。新年第一个工作日央行下调公开市场操作利率10bp,是在降成本长期目标和对冲短期疫情对宏观经济影响下的顺势而为;同时央行开展大规模流动性投放维持银行体系流动性充裕,货币市场利率大幅下行。相比于1 月份降准后LPR 维持不变,在MLF 降息的引导下,本次1 年期LPR 报价同样下调10bp,符合市场预期。从去年10 月份以来1 年LPR 与MLF 利差就始终维持90bp 的空间,流动性充裕下的资金成本下行也未能引导利差压缩,银行并不主动压缩加点端空间来进一步压降LPR。

    5 年期LPR 下行5bp,地产调控与中长期降成本的平衡。5 年期LPR 作为中长期贷款和住房抵押贷款利率的定价基准,始终面临着地产调控的压力,下行幅度相对有限。2019 年在1年期LPR 累计实现16bp 下行的同时,5 年期LPR只在11 月MLF 降息5bp 时跟随下行5bp,而本次MLF 降息10bp 后5 年期LPR 报价仅仅下行5bp。5 年期LPR 下行幅度较小,一方面是反映了地产调控的思路,四季度货币政策执行报告中也重申了坚持不将房地产作为短期经济刺激手段,房地产调控仍然坚持因城施策的思路。但是另一方面,5 年期LPR 作为中长期贷款利率的定价基准,在基建补短板、支持制造业中长期贷款的背景下仍然需要下行来引导中长期贷款利率的下行。

    2019 年千方百计降成本取得了一定成果,料2020 年降成本将继续。2019 年央行三次降准、一次降息、鼓励银行发行永续债补充资本金、推进LPR 改革疏通货币政策传导机制,一般贷款加权平均利率、小微企业贷款利率、企业贷款加权平均利率均有一定幅度下行,降成本取得了一定成果。对于2020 年的目标,2019 年底的中央政治局会议、中央经济工作会议都对降成本有所部署,而中国人民银行货币政策司司长孙国峰在2019 年金融统计数据新闻发布会和《2019 年货币政策回顾与2020 年展望》中也认为2020 年货币政策首要目标还在于降成本。此外,短期对冲疫情冲击和全年实现全面小康目的稳增长目标下,降成本、稳经济的重要性在增强,后续货币政策继续宽松、LPR 继续下行仍然可以期待。

    多处入手促降成本。银行贷款定价不是简单跟随LPR 基准利率的变化而变化,还需要综合考虑负债成本、银行净息差等。从2019 年12 月的新发企业贷款利率分布来看,利率低于LPR 报价的贷款占比在增长,在一定程度上可以起到引导贷款利率下行的作用。四季度货币政策执行报告特别关注了银行压缩净息差、打破隐性贷款利率下行的主动性不足的情况,本次1 年期LPR 报价下行幅度维持MLF 降息幅度。要进一步引导实际融资成本下降,需要从降低银行负债成本和银行向实体经济让利两个方面入手,一方面是降准、降息、定向的结构性货币政策工具、甚至存款基准利率的调整逐步落地外,还可能通过行政指导、考核指标设定等来引导银行打破贷款利率下限、降低企业融资成本。

    债市策略:2 月各期限LPR 报价下行符合市场预期,料LPR 和MLF 之间的利差仍然难以压缩。在货币政策强调短期和全年稳增长目标、增强主动性、加强逆周期调节力度的背景下,预计降成本仍将是贯穿全年的政策线索,我们认为1 年期LPR 后续还有20~30bp 的下行空间,一方面是通过降准、降息、定向的结构性货币政策工具、甚至存款基准利率的调整来降低银行负债成本,另一方面是通过行政指导、考核指标设定等来引导银行打破贷款利率下限、向实体经济让利、降低企业融资成本。总的来说,在货币政策将继续宽松的逻辑下,我们认为当前的利率仍然有下行的空间,我们维持十年国债到期收益率目标区间为2.6%~2.8%的判断不变。