安集科技(688019)：半导体表面处理材料龙头 受益IC国产化成长进入快车道

　　投资要点：

    　　国内唯一实现高端集成电路CMP 抛光液量产的高新技术企业。公司以技术研发为核心平台，目前产品包括不同系列的CMP 抛光液和光刻胶去除剂，以高端半导体晶圆制造为突破口，并不断向高端封装等表面处理材料延伸。公司已成为中芯国际、长江存储等中国大陆领先芯片制造企业主流供应商，并成为台积电、联电、英特尔（大连）等全球领先芯片制造商的合格供应商，是国内极少数进入国内外12 英寸芯片制造领域的本土供应商之一。2018年公司CMP 抛光液全球市场占有率已达到2.44%。

    　　国内半导体产业国产化替代需求迫切，国家政策及资本支持加速国产化进程。据ICInsights 统计，2018 年中国IC 市场规模增长至1550 亿美元，2008-2018 年复合增长率约11.8%。而2018 年中国IC 产值238 亿美元仅占整个市场15.4%。在半导体制造材料环节，2017 年市场规模增长至367 亿元，2012-2017 年复合增长率约11.1%，而国内企业半导体材料收入仅占约20%左右。可见我国半导体产业严重依赖进口，国产化空间巨大。近年来我国密集发布产业政策同时成立国家集成电路产业基金在产业链各环节投资布局，上下游联动加速国产化进程。

    　　工艺提升推动CMP 抛光液需求量持续增长。目前半导体逻辑芯片已实现7nm 制程量产，存储端3D NAND 逐渐成为市场主流。先进制程对于CMP 抛光液种类和抛光次数的需求持续增长，例如14nm 以下逻辑芯片要求的关键CMP 工艺达到20 步以上，使用的抛光液从90nm的五六种增加到二十种以上；3D NAND 相较于2D 结构，CMP 抛光步骤也几乎翻倍。2018 年全球CMP 抛光液市场达到12.9 亿美元，国内抛光液市场规模约15 亿元。国内规划在建晶圆产能全部投产后，预计将是2017 年3 倍以上，抛光液市场将迎来持续增长。

    　　持续高额研发投入驱动产品创新，募投资金扩充产能并开拓新品类应对下游需求。公司高度重视产品创新，2016-2018 年研发费用占营收比重均超21%。正是持续高昂的研发投入使得公司CMP 抛光液产品深入新纳米领域，130-28nm 技术节点实现规模化销售，14nm 技术节点进入客户认证阶段，10-7nm 技术节点产品也在积极研发中；此外公司光刻胶去除剂产品已经成功在国内12 英寸晶圆厂实现量产，并有多个项目处于测试论证阶段。募投项目补足CMP 新一代产品的产能和光刻胶去除剂产能并向上游产品延伸，产能匹配下游晶圆、存储器芯片投产进度带来的巨量需求。

    　　投资建议：公司是国内唯一高端半导体CMP 抛光液量产企业，客户结构优质，未来受益国内半导体产能的持续投放以及国产化进程的加速，公司CMP 抛光液以及光刻胶去除剂有望加速放量，预计公司2019-22 年归母净利润0.64、0.71、1.20、1.83 亿元，EPS 1.21、1.33、2.25、3.44 元，PE 152X、139X、82X、54X。选取科创板半导体产业链相关上市公司华特气体（电子特气）、澜起科技（内存芯片）、芯源微（半导体设备）为可比公司，可比公司2020-21 年平均PE 158X、130X。公司估值低于行业平均，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：国内半导体投产进度不及预期，客户开拓进度低于预期，产品价格下跌