通威股份(600438)点评报告：逆周期扩产 扩大硅料与电池片领先优势

事件：2020 年2 月12 日，公司公告关于高纯晶硅及太阳电池业务的中期（2020-2023年）发展规划，规划未来加大多晶硅与电池片产能建设投入，至2023 年多晶硅与电池片年产能分别达到22-29 万吨和80-100GW。并计划2020 年3 月起，于成都金堂投资建设年产 30GW 高效太阳能电池及配套项目。

    点评：

    电池产线以M12 规格建设，非硅成本领跑行业，HJT 大规模应用即将来临：

    通威金堂30GW电池片项目全部以M12-210mm硅片尺寸设计建设，并向下兼容166、163、158、156 等硅片规格，由于采用210 大尺寸设备，尽管单台设备投资额有所增加，但产线产能大幅提升55%，单GW 投资额反而下降。若包含PERC+或TOPCON设备，一、二期15GW 单晶PERC 产线和配套设施总投资额80 亿元，单GW 投资额仅为5.33 亿元。公司单晶PERC 电池效率超过23%，叠加PERC+或TOPCON，效率可达到24-24.5%，随着效率提升和投资额下降，结合公司持续不断的工艺改进与精细化管理，电池片非硅成本将下降至0.18 元/W，目前行业大部分电池片企业非硅成本高达0.3 元/W，继续大幅领先行业。金堂三、四期15GW 电池片产线计划在国产设备成熟后采用HJT 工艺，目前公司400MW HJT 中试产线试验运转正常，有望在两到三年内与设备企业协同攻关，将HJT 大规模应用。

    硅料价格趋稳且有望反弹，通威成本优势突出，扩产挤占高价硅料市场份额：

    近日韩国硅料厂商OCI 迫于价格压力，停产韩国5 万吨产线，德国瓦克计划将美国2 万吨产线改造为电子级。2019 年硅料价格有10 万元大幅下滑至7 万元/吨，众多高成本产线不堪重负纷纷停产。需求方面海外光伏需求仍然保持持续增长，国内20年大概率恢复增长，需求向好，国内硅料价格已经企稳，在旺季到来时有可能出现反弹。而通威乐山与包头产线全成本不足5 万元/吨，单晶用硅料比例接近90%，在行业大部分企业亏损的情况下仍然保持盈利。而本公告计划新建的产能全成本将降低至4 万元/吨，并按照电子级要求设计建造，未来N 型单晶用硅料比例可达到40-80%，大幅扩产挤占高价硅料的市场份额，提升公司的产业地位。

    盈利预测与估值：尽管目前硅料与电池片价格处于低位，通威逆周期扩产有望在享受行业发展红利的同时挤占高成本产品市场份额，扩大领先优势。预计2019 至2021年EPS 分别为0.75/1.00/1.24，目标价20 元，调高至“强烈推荐”评级。

    风险提示： 国内光伏政策出现重大变化，产品价格下降超预期等。