证券业2019年报前瞻：净利润同比增7成 景气度继续向上

事件：预计上市券商2019E 净利润增速为73%，4Q19E 单季净利润同比翻番。结合上市券商业绩快报情况，我们预计2019 年36 家直接上市券商合计实现净利润1014 亿元，同比增长73%，增速较9M19 提升8pct；其中，4Q19 单季净利润为216 亿元，同比增长107%。

    经纪及信用业务：2019 年市场日均成交同比增36%，预计行业经纪业务收入同比提升27%；信用业务规模结构改善，净利差走阔，预计利息净收入同比增超80%。2019 年市场交投活跃，日均股基成交5599 亿元，同比增长36%，预计行业佣金率同比下降6%至万分之2.90%，经纪业务收入同比增速约27%，收入占比约23%。信用业务方面，日均两融余额同比基本持平，股票质押规模收缩近30%。2019 年两融余额逐季向上，日均余额9112 亿元，同比略减0.2%；上市券商普遍主动压缩股票质押业务规模，1H19 合计减少723 亿元，预计2019E 上市券商股票质押余额3600 亿元（2H19 压缩730 亿元），同比下降29%。19 下半年来头部券商可发行短融额度提升，部分金融债发行获批，利率区间基本在2.6%~3.6%之间，新增边际负债成本下行支撑券商信用业务净利差走阔。

    投行业务：股债承销双丰收，预计行业投行收入增速约35%，收入集中度预计将提升。股权承销方面，2019 年IPO 规模2534 亿元，同比增长84%，再融资规模（增发+配股+优先股）9379 亿元，同比增长14%。科创板开板助力下半年IPO 规模暴增，2H19 IPO规模1922 亿元，环比增214%，同比增324%。债券承销方面，2019 年券商债承规模7.62 万亿元，同比增长34%；公司债与金融债构成主要增量，承销额分别为2.54 和1.45万亿元，同比分别增长53%和42%。科创板项目主承销费率较高（平均约8%）且主要集中于头部券商，我们预计全年投行收入增速有望超35%，且投行业务收入集中度将提升。

    投资收益受益市场上涨同比大幅增长，投资交易业务非方向化，资管去通道化，主动管理类业务业绩报酬增长。2019 年券商发力交易投资类业务，同时市场上涨带动投资业绩大幅提升，预计行业金融投资资产规模同比增长23%至约3.2 万亿元，行业自营投资收益率略高于2017 年水平，考虑会计科目调整后（债权投资的利息收入2018 年以前计入投资收益，现计入利息收入科目，因而2019 年投资收益增速被低估，利息净收入增速被高估），预计行业投资收益（投资净收益+公允价值变动净收益）同比增长42%。资产管理方面，3Q19 证券公司受托资管规模12.7 万亿元，较年初下降1.4 万亿元（降幅10%），但主动管理类资管产品受益于市场上涨业绩报酬提升，预计19E 行业资管收入同比个位数下滑。

    投资建议：维持行业看好评级，20 年资本市场改革高度确定，且年初至今市场交投维持活跃，建议积极增配龙头券商。市场方面，当前交投维持相对活跃，年初至今股票成交日均7300 亿，日均两融过万亿，短期市场调整但监管多举措维稳。政策层面，预计今年以创业板注册制改革为主线，监管将加速完善资本市场基础设施建设，近期新三板公开发行正式启动，券商风控指标修订且较意见稿更宽松，资本市场改革持续提速。业绩层面，预计20 年依靠投行、融券、衍生品等业务增量，行业净利润增速达27%，若成交活跃度保持日均当前状态，则业绩增速有进一步提升空间。当前行业静态PB 1.49 倍，约为2012 年以来的15%分位。首推“三中”组合：中金公司（动态PB 1.10x）、中信证券（动态PBA 股-1.56x/H 股-1.02x）、中信建投-H（动态PB 0.74x）

    风险提示：市场大幅下跌