耐威科技(300456)首次覆盖报告：感知世界 厚积薄发

　　稀缺MEMS 代工标的，Silex 业绩承诺超额完成。公司于2015 年8 月启动对全球前五MEMS 代工企业——Silex Microsystems AB 的并购，并于2016年9 月完成100%控股。Silex 在2015-2017 年业绩承诺期表现出色，业绩完成率分别为118.94%、171.55%及116.37%，总体完成率为133.42%，大幅超额完成业绩承诺。受益于下游市场高度景气，公司MEMS 业务在2019年前三季度继续保持高速增长，实现营收 3.85 亿元，较上年同期增长35.67%。随着物联网生态系统的逐步发展落地、MEMS 终端设备的广泛拓展应用、MEMS 产业专业化分工趋势的不断演进，通讯、生物医疗、工业科学、消费电子等领域的MEMS 芯片工艺开发及晶圆制造需求不断增长，确保Silex 业绩高增速。

    　　瑞典产线升级，北京产线投产在即，开启全新增长空间。随着瑞典产线产能的持续提升以及北京产线产能的逐步建设，公司有意扩大开发阶段业务，为量产阶段业务做好客户及订单储备。预计北京“8 英寸MEMS 国际代工线建设项目”将在2020 年投产，6 年后达到稳定期。目前计划实现每月 1 万片产能，预计满产后可增加营业收入7-8 亿，未来有望实现每月 3 万片产能。北京产线建设完成后，赛莱克斯北京将与瑞典Silex 形成优势互补，赛莱克斯北京负责提供MEMS 业务亟需的、靠近市场的新建产能，瑞典Silex负责为赛莱克斯北京导入产线早期所必须的初始启动客户并提供技术支持，两者的协同互补将有力保证公司继续保持纯MEMS 代工的全球领先地位。

    　　国家集成电路基金扶持，下游企业推动下迎来发展机遇。国家集成电路基金在定增募投“8 英寸MEMS 国际代工线建设项目”中认购超12 亿。8英寸MEMS 生产线是国家集成电路发展规划实施的重要任务之一，是国家重点推进的战略新兴产业 ，公司未来MEMS 业务发展将持续受政策扶持。

    　　近年来，国内下游企业对于MEMS 产品的需求保持高速增长，耐威科技迎来发展机遇。

    　　加大研发，导航与航空电子业务协同发展。上半年，公司研发费用、管理费用大幅上升，分别较上年同期增长了96.84%和34.37%。航空电子业务与惯性导航业务协同性高，公司在惯性导航设备方面的技术积累，为公司向航空电子产品其他领域展开布局打下了良好的基础。

    　　投资建议：公司多产线升级/投产，产能投产后，预计将快速消化产能，未来看好传感器赛道下游应用多元化，需求快速提升，公司受益扩产后订单充分，盈利能力快速提升。我们预计19-21 年，公司实现归母净利润0.76/3.02/4.52 亿元，目标价31.16 元，给予“买入”评级。

    　　风示提示：新增生产线建设进度不及预期风险，MEMS 行业竞争加剧风险，下游企业需求不及预期风险，汇率大幅变化风险，军工订单大幅波动风险