四川路桥(600039)：国企改革加速 拟开展限制性股票激励提升效率

　　事件：公司发布限制性股票激励计划草案，拟向不超过1000 人授予不超过1.08 亿股限制性股票，约占总股本的2.99%，其中董事、高管及核心骨干合计365 万股，约占总股本的0.11%。限制性股票的来源为定向发行，首次授予价格为1.96 元/股，限售期24 个月，按照40%/30%/30%分三年解锁。解锁条件为：1）2020-2022 年每股收益分别高于0.35/0.38/0.41 元，2018 年EPS 为0.32，对应增长9.38%/18.75%/28.13%；2）以2018 年为基数，2020-2022 年每年收入CAGR 超过8.5%，主营业务利润率高于6%。

    国企改革提档加速，工作细则接连落地。2019 年以来国企改革显著加速，中央政策密集出台，放权力度加大，规则逐步细化，4 月第四批混改名单确定试点企业共160 家；6 月公布授权放权清单标志国资委有关于混改和薪酬制度的改革权限，开始分类下放权限；11月8 日出台《中央企业混合所有制改革操作指引》后，11 日再次发布《关于进一步做好中央企业控股上市公司股权激励工作有关事项的通知》，备受关注的混改、激励两项工作细则接连落地，助力国企改革加速推进。地方层面，上海、深圳、沈阳综改试验正式启动，对于鼓励基层创新、全面推动国企改革“1+N”政策在试验区落地具有重要意义；11 月7日北京市委、市政府宣布北京城建和北京住总、北京建工和北京市政路桥实施合并重组。

    建筑行业国企集中度加速提升，国企改革有望提升效率。建筑国企及国有控股企业收入市占率自2014 年以来缓慢提升2.31 个百分点至2018 年的32.2%，2019 年实现加速提升，前三季度收入占比较18 年大幅增加3.66 个百分点，但整体经营效率有待挺高，以中国建筑、中国中铁、中国电建、中国交建等8 家央企为例，其2018 年新签订单合计占比达29.3%，但利润总额占比仅为22.3%，未来随着国企改革推进，有望激发经营效率。

    四川省专项债融资全国领先，重大基建项目有望受益，公司在手订单充沛，保障未来业绩增长。2019 年四川交通建设计划完成公路水路建设投资1400 亿元、力争达到1500 亿元，力争新开工10 条高速公路共计1000 公里，建成高速公路500 公里，新改建国省干线公路1500 公里，农村公路2 万公里。四川省全年实现专项债净融资额1165 亿元，预计重大项目有望获得良好融资支持。公司作为四川省路桥施工龙头企业，背靠省内主要公路投资平台之一的铁投集团，将充分受益省内交通规划，公司17/18/19 年1-10 月分别中标475/691/204 亿元，同比变化139%/45.6%/-66.6%，虽然2019 年中标订单由于区域市场投资下行、高基数效应出现较大幅度下滑，但17、18 年连续高增长仍保障在手订单充沛，公司18 年至今中标金额合计895 亿元，约为18 年营业收入2.2 倍。

    新增2021 年盈利预测，维持“增持”评级：剔除金融资产公允价值变动影响，预计公司19-21 年净利润分别为12.07 亿/13.40 亿/14.61 亿，增速分别为3%/11%/9%，对应PE分别为9.8X/9.0X/8.3X，维持“增持”评级。