万年青(000789)公司深度研究报告：需求集中释放 估值低性价比凸显

　　被压抑的需求Q4 集中释放。我们认为明年江西省境内基建项目仍然充足，预计房地产需求也将在低库存及城镇化进程下保持稳定，从而使得2019H1 被雨水（受厄尔尼诺现象影响）压制的需求旺季集中释放。而8 月及9 月，江西地区公路水路投资同比分别增长48%/42%，水泥产量单月均同比增长9.1%/8.6%，体现了反弹已逐渐启动。

    　　水泥价格深蹲起跳。8 月底至今江西已提价5-6 轮累计幅度100-120 元/吨，公司94%产能位于供需关系更好的赣南及赣东北市场，旺季价格弹性高，是江西水泥反弹的最大受益者。

    　　高集中度下供需稳定。江西省水泥市场CR5 达89%，集中度较高，其中赣南及赣东北三家大企业合计市场份额分别达88%/98%。江西省2019-2020 年错峰生产计划相较2018 年并未放松，高集中度背景下，环保限产及行业错峰的良好执行将使得供需保持稳定。

    　　成本管控良好，主动去杠杆。公司生产成本、三费控制行业前列，待产能置换项目投产后，综合成本有望进一步下降。此外公司近年来去杠杆成果显著，资产负债率较2015 年底下降21.2 个百分点至33.5%，成本及负债率的下降有望进一步提升公司盈利能力，抵御风险能力也随之提升。

    　　投资建议。预计公司2019-2021 年净利润13.42/14.25/14.90 亿元，同比增长17.9%/6.2%/4.5%。给予公司基于可比公司市盈率、市净率两种估值方法的平均目标价11.68 元，首次覆盖给予“买入”评级。公司目前股息率6.7%，安全边际较高。

    　　风险提示

    　　固定资产投资增速低于预期，系统性风险。